Le projet Pythagore, modernisation du marché des NEU CP-NEU MTN

Lancement du projet

Le 10 octobre 2025, La Banque de France et Euroclear ont annoncé le lancement d’un projet commun
(« Pythagore ») visant à tokeniser les Negotiable EUropean Commercial Paper (NEU CP), marquant une étape significative dans la modernisation des marchés à court terme grâce à la technologie des registres distribués (DLT). 

Le marché des NEU CP constitue le plus grand marché de dette à court terme en euros de l’Union européenne, avec un encours de 310 milliards d’euros, offrant aux émetteurs des conditions de financement compétitives, une profondeur de marché et des coûts de documentation réduits. Il représente un moyen particulièrement efficace d’orienter la liquidité à court terme.

Enjeux du projet

Pythagore introduit la tokenisation au cœur de ce marché en utilisant la technologie des registres distribués (DLT). Cette technologie permet de représenter les titres sous forme de jetons numériques sécurisés, enregistrés sur une infrastructure blockchain. Caractérisé par une forte concentration d’acteurs, des produits financiers simples, des maturités courtes et une fréquence d’émissions élevée, le marché NEU CP constitue un terrain particulièrement adapté à une mise à l’échelle de ce type de technologie.  

Conçu en cohérence avec la feuille de route ambitieuse de l’Eurosystème sur l’innovation et l’intégration en matière d’infrastructures de paiement, le projet Pythagore permettra le règlement des NEU CP tokenisés en monnaie numérique de Banque centrale interbancaire, via l’interopérabilité entre la nouvelle infrastructure d’Euroclear et Pontes, la solution de l’Eurosystème qui reliera dès fin septembre 2026 les plateformes de marché basées sur la DLT aux services TARGET. 

Les bénéfices recherchés pour l’ensemble de l’écosystème sont multiples : automatisation et accélération des différentes étapes du cycle de règlement, extension des horaires d’accessibilité du marché, transparence renforcée grâce à la traçabilité native des opérations, sécurité accrue et diminution des risques opérationnels. Cette modernisation vise également à renforcer l’attractivité du marché des NEU CP à l’échelle européenne et internationale. En favorisant l'efficacité opérationnelle, la réduction des coûts et la transparence, la tokenisation sera au service de l’Union de l’Épargne et de l’Investissement. 

Le projet Pythagore se distingue en outre par son approche collaborative : émetteurs, agents domiciliataires et placeurs, investisseurs, dépositaires contribuent à la conception du nouveau modèle opérationnel afin de garantir une solution alignée sur les besoins du marché et prête pour une adoption à grande échelle. Cette phase de co-construction est facilitée par la forte empreinte de Pythagore sur le marché avec, à titre d’exemple, la participation d’émetteurs représentant environ 50% des encours totaux.

Le projet de modernisation du marché des NEU CP représente une étape décisive dans l’évolution des marchés financiers français et européens. La tokenisation, via le projet Pythagore, offrira un cadre plus efficient, sécurisé et attractif, pleinement aligné avec les ambitions de l’Union pour l’Épargne et de l’Investissement et des initiatives internationales en matière d'actifs numériques.

Phases du projet

En matière de calendrier, l’ambition collective est, à l’issue d’une phase de construction d’un « pilote », de conduire les premières émissions en production d’ici à fin 2026. L’année 2027 sera une phase de montée en charge, d’automatisation des processus opérationnels, prélude à la migration du marché vers la nouvelle infrastructure d’Euroclear, à horizon 2028.