Bulletin économique de la BCE

Bulletin économique de la BCE n°7/2023

9 Novembre 2023

Le Bulletin économique résulte de l'obligation légale faite à la BCE de publier des rapports sur les activités du SEBC au moins chaque trimestre (en vertu de l’article 15.1 des Statuts du SEBC). Les éditions publiées après les réunions de politique monétaire de mars, juin, septembre et décembre fournissent une analyse approfondie des évolutions économiques et monétaires.

Évolutions économiques, financières et monétaires récentes

Synthèse

Le Conseil des gouverneurs a décidé, lors de sa réunion du 26 octobre 2023, de laisser inchangés les trois taux directeurs de la BCE. Les informations disponibles confirment globalement sa précédente évaluation des perspectives d’inflation à moyen terme. L’inflation devrait toujours rester trop forte pendant une trop longue période, et des tensions importantes subsistent sur les prix intérieurs. Dans le même temps, l’inflation s’est inscrite en net recul en septembre, en raison notamment de forts effets de base, et la plupart des mesures de l’inflation sous-jacente ont continué de se tasser. La transmission des précédentes hausses des taux décidées par le Conseil des gouverneurs aux conditions de financement demeure vigoureuse. Ceci freine de plus en plus la demande et contribue ainsi au ralentissement de l’inflation.

Le Conseil des gouverneurs est déterminé à assurer le retour au plus tôt de l’inflation au niveau de sa cible de 2 % à moyen terme. Sur la base de son évaluation actuelle, le Conseil des gouverneurs considère que les taux d’intérêt directeurs de la BCE se situent à des niveaux qui, maintenus pendant une durée suffisamment longue, contribueront fortement à atteindre cet objectif. Les futures décisions du Conseil des gouverneurs feront en sorte que ses taux directeurs soient fixés à des niveaux suffisamment restrictifs, aussi longtemps que nécessaire.

Le Conseil des gouverneurs maintiendra une approche s’appuyant sur les données pour déterminer le degré et la durée appropriés de cette orientation restrictive. Plus particulièrement, les décisions du Conseil des gouverneurs relatives aux taux d’intérêt seront fondées sur son évaluation des perspectives d’inflation compte tenu des données économiques et financières, de la dynamique de l’inflation sous-jacente et de la force de la transmission de la politique monétaire.

Activité économique

L’économie de la zone euro reste atone. Les informations récentes suggèrent que la production manufacturière a continué de se contracter. La faible demande extérieure et les conditions de financement plus strictes pèsent de plus en plus sur l’investissement et la consommation privée. Le ralentissement de l’activité des services se poursuit également. Cette évolution reflète la répercussion de la baisse de l’activité industrielle sur d’autres secteurs, la dissipation des effets de la réouverture de l’économie et la généralisation de l’incidence de la hausse des taux d’intérêt. L’économie devrait rester faible jusqu’à la fin de 2023. Néanmoins, avec la poursuite du ralentissement de l’inflation, le redressement du revenu réel des ménages et la reprise de la demande d’exportations adressée à la zone euro, elle devrait se renforcer au cours des prochaines années.

L’activité économique a jusqu’ici été soutenue par la robustesse du marché de l’emploi. Le taux de chômage s’est établi au niveau historiquement bas de 6,4 % en août. Dans le même temps, on observe des signes d’affaiblissement du marché du travail. La création d’emplois est en baisse, notamment dans les services, en phase avec la répercussion progressive du ralentissement de l’économie sur l’emploi.

Alors que la crise énergétique s’estompe, les pouvoirs publics devraient continuer de retirer les mesures de soutien correspondantes. Cela est essentiel pour éviter d’accentuer les pressions inflationnistes à moyen terme, qui exigeraient, sinon, une politique monétaire encore plus stricte. Les politiques budgétaires doivent être conçues de manière à rendre l’économie de la zone euro plus productive et à réduire progressivement les niveaux élevés de dette publique. Des réformes structurelles et des investissements visant à renforcer la capacité d’offre de la zone euro – que soutiendrait la mise en œuvre intégrale du programme Next Generation EU – peuvent contribuer à atténuer les pressions sur les prix à moyen terme, tout en encourageant les transitions écologique et numérique. En ce sens, la réforme du cadre de gouvernance économique de l’UE devrait être conclue avant la fin de l’année, et les progrès vers une union des marchés des capitaux et l’achèvement de l’union bancaire devraient être accélérés.

Inflation

L’inflation est revenue à 4,3 % en septembre, près d’un point de pourcentage en deçà de son niveau d’août. À court terme, ce ralentissement devrait se poursuivre, les hausses sensibles des prix de l’énergie et des produits alimentaires observées à l’automne 2022 n’étant plus prises en compte dans les taux annuels. Le tassement du mois de septembre a été généralisé. La hausse des prix des produits alimentaires s’est de nouveau ralentie, bien qu’elle demeure élevée au regard des évolutions passées. En glissement annuel, les prix de l’énergie ont reculé de 4,6 %, mais compte tenu des dernières tensions géopolitiques, ils sont récemment repartis à la hausse, devenant moins prévisibles.

L’inflation hors énergie et produits alimentaires est quant à elle revenue à 4,5 % en septembre, contre 5,3 % en août. Ce recul a été encouragé par l’amélioration des conditions de l’offre, la répercussion des précédentes baisses des prix de l’énergie et les effets du resserrement de la politique monétaire sur la demande et le pouvoir de fixation des prix des entreprises. La hausse des prix des biens et des services a nettement décéléré, respectivement à 4,1 % et 4,7 %, l’inflation dans les services étant également tirée vers le bas par des effets de base marqués. Les tensions sur les prix dans les secteurs du tourisme et des voyages semblent se modérer.

La plupart des mesures de l’inflation sous-jacente continuent de baisser. Dans le même temps, les tensions sur les prix intérieurs restent fortes, reflétant également l’importance croissante de la hausse des salaires. La plupart des mesures des anticipations d’inflation à long terme s’établissent actuellement autour de 2 %. Néanmoins, certains indicateurs demeurent élevés et doivent être suivis de près.

Évaluation des risques

Les risques pesant sur la croissance économique restent orientés à la baisse. La croissance pourrait être plus faible si les effets de la politique monétaire s’avèrent plus marqués qu’anticipé. Un affaiblissement de l’économie mondiale pèserait également sur la croissance. La guerre injustifiée menée par la Russie contre l’Ukraine et le conflit tragique déclenché par les attaques terroristes en Israël constituent des sources importantes de risques géopolitiques. Ceci pourrait conduire les entreprises et les ménages à se montrer moins confiants et plus incertains quant à l’avenir et freiner davantage la croissance. À l’inverse, la croissance pourrait être plus soutenue qu’anticipé si la solidité persistante du marché du travail et la hausse des revenus réels stimulent la confiance et, partant, les dépenses des particuliers et des entreprises, ou si l’économie mondiale croît plus fortement qu’escompté.

Les risques à la hausse pesant sur l’inflation pourraient résulter d’une augmentation des coûts de l’énergie et des produits alimentaires. L’exacerbation des tensions géopolitiques pourrait pousser les prix de l’énergie à la hausse à court terme, tout en accentuant l’incertitude qui entoure les perspectives à moyen terme. Des conditions météorologiques extrêmes, et l’évolution de la crise climatique plus généralement, pourraient entraîner des augmentations des prix des produits alimentaires supérieures aux anticipations. Une augmentation durable des anticipations d’inflation au-delà de la cible du Conseil des gouverneurs, ou des hausses de salaire ou des marges bénéficiaires plus importantes qu’anticipé pourraient aussi alimenter une accélération de l’inflation, y compris à moyen terme. À l’opposé, une contraction de la demande, sous l’effet par exemple d’une transmission plus forte de la politique monétaire ou d’une dégradation de l’environnement économique dans le reste du monde dans un contexte de risques géopolitiques accrus, atténuerait les tensions sur les prix, en particulier à moyen terme.

Conditions financières et monétaires

Les taux d’intérêt à long terme ont nettement augmenté depuis la réunion de septembre 2023, reflétant les fortes hausses enregistrées dans d’autres grandes économies. La politique monétaire du Conseil des gouverneurs continue de se transmettre fortement aux conditions de financement au sens large. Le financement des banques s’est renchéri, et les taux des prêts aux entreprises et des prêts hypothécaires ont de nouveau augmenté en août, à respectivement 5,0 % et 3,9 %.

La hausse des taux d’emprunt, avec les réductions associées des projets d’investissement et des achats de logements, a entraîné une nouvelle baisse sensible de la demande de crédits au troisième trimestre, comme l’a montré l’enquête sur la distribution du crédit bancaire d’octobre 2023. De plus, les critères d’octroi des prêts aux entreprises et aux ménages se sont encore durcis. 

Les banques s’inquiètent davantage des risques auxquels leurs clients sont confrontés et sont moins disposées à prendre des risques.

Dans ce contexte, la dynamique du crédit s’est encore affaiblie. Le taux de croissance annuel des prêts aux entreprises a sensiblement diminué, à 0,7 % en août et 0,2 % en septembre, contre 2,2 % en juillet. La croissance des prêts aux ménages est demeurée modeste, ralentissant à 1,0 % en août et 0,8 % en septembre. En lien avec cette faible activité de prêt et la réduction de la taille du bilan de l’Eurosystème, le taux de variation annuel de M3 a reculé à – 1,3 % en août, soit le plus bas niveau enregistré depuis l’introduction de l’euro, et s’établissait encore à – 1,2 % en septembre.

Décisions de politique monétaire

Le taux d’intérêt des opérations principales de refinancement ainsi que ceux de la facilité de prêt marginal et de la facilité de dépôt sont demeurés inchangés, à respectivement 4,50 %, 4,75 % et 4,00 %.

Le portefeuille du programme d’achats d’actifs (asset purchase programme, APP) se contracte à un rythme mesuré et prévisible, car l’Eurosystème ne réinvestit plus les remboursements au titre du principal des titres arrivant à échéance.

S’agissant du programme d’achats d’urgence face à la pandémie (pandemic emergency purchase programme, PEPP), le Conseil des gouverneurs entend réinvestir les remboursements au titre du principal des titres arrivant à échéance acquis dans le cadre du programme au moins jusqu’à la fin de 2024. Dans tous les cas, le futur dénouement du portefeuille PEPP sera géré de façon à éviter toute interférence avec l’orientation adéquate de la politique monétaire.

Le Conseil des gouverneurs continuera de faire preuve de flexibilité dans le réinvestissement des remboursements des titres arrivant à échéance détenus dans le portefeuille du PEPP, afin de contrer les risques liés à la pandémie qui pèsent sur le mécanisme de transmission de la politique monétaire.

À mesure du remboursement par les banques des montants empruntés dans le cadre des opérations de refinancement à plus long terme ciblées, le Conseil des gouverneurs évaluera régulièrement la contribution des opérations de prêt ciblées et de leurs remboursements en cours à son orientation de politique monétaire.

Conclusion

Le Conseil des gouverneurs a décidé, lors de sa réunion du 26 octobre 2023, de laisser inchangés les trois taux directeurs de la BCE. Les informations disponibles confirment globalement sa précédente évaluation des perspectives d’inflation à moyen terme. L’inflation devrait toujours rester trop forte pendant une trop longue période, et des tensions importantes subsistent sur les prix intérieurs. Dans le même temps, l’inflation s’est inscrite en net recul en septembre, en raison notamment de forts effets de base, et la plupart des mesures de l’inflation sous-jacente ont continué de se tasser. La transmission des précédentes hausses des taux aux conditions de financement demeure vigoureuse. Ceci freine de plus en plus la demande et contribue ainsi au ralentissement de l’inflation.

Le Conseil des gouverneurs est déterminé à assurer le retour au plus tôt de l’inflation au niveau de sa cible de 2 % à moyen terme. Sur la base de son évaluation actuelle, le Conseil des gouverneurs considère que les taux se situent à des niveaux qui, maintenus pendant une durée suffisamment longue, contribueront fortement au retour au plus tôt de l’inflation au niveau de la cible. Les futures décisions du Conseil des gouverneurs feront en sorte que les taux d’intérêt directeurs de la BCE soient fixés à des niveaux suffisamment restrictifs, aussi longtemps que nécessaire, afin d’assurer ce retour au plus tôt. Le Conseil des gouverneurs maintiendra une approche s’appuyant sur les données pour déterminer le degré et la durée appropriés de cette orientation restrictive.

En toute hypothèse, le Conseil des gouverneurs se tient prêt à ajuster l’ensemble de ses instruments, dans le cadre de son mandat, pour assurer le retour de l’inflation au niveau de sa cible à moyen terme et pour préserver une bonne transmission de la politique monétaire.
 

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