Interview

Handelsblatt : « Après le débat sur le pic des taux, il faut maintenant parler plutôt de plateau »

Les intervenants

François Villeroy de Galhau intervention

François Villeroy de Galhau, Gouverneur de la Banque de France

5 Octobre 2023
François Villeroy de Galhau intervention

Interview de François Villeroy de Galhau, gouverneur de la Banque de France  – Handelsblatt

La BCE a de nouveau relevé ses taux d'intérêt en septembre. Cela suffira-t-il à maîtriser l’inflation ?
 
Avec les données d’aujourd’hui, nous prévoyons clairement un retour de l'inflation vers l’objectif de 2 % d'ici 2025.Il est très important de souligner que les taux d'intérêt jouent non pas sur une seule dimension, mais sur deux. Il y a leur niveau, mais il y a aussi leur durée. Le message du Conseil de septembre, c'est que dorénavant, la durée compte plus que le niveau, compte tenu des délais de transmission de nos décisions monétaires. Depuis, nous avons eu de bons chiffres d’inflation. Et parallèlement une remontée forte des taux longs : on peut la juger excessive, mais elle contribue de fait à resserrer les conditions de financement de l’économie européenne. Donc aujourd’hui, je pense qu'il n'y a pas de justification à une hausse supplémentaire des taux de la BCE. 
 
Quelle durée envisagez-vous pour cette phase des taux élevés ? 

Pour prendre une image de montagne, il y a eu beaucoup de débat sur le pic des taux: il faut maintenant parler plutôt de plateau, et nous resterons pendant le temps nécessaire sur ce plateau. Les anticipations de marché des deux côtés de l'Atlantique ont pu, dans le passé, être un peu trop optimistes sur une prochaine baisse des taux.

Quelles leçons tirez-vous de la lutte contre l'inflation et de la hausse de taux inédite de ces derniers quinze mois ?
 
Nous avons dû faire face à des chocs inattendus et absolument sans précédent dans leur succession rapprochée, d’abord la Pandémie de Covid-19 et ensuite la guerre russe en Ukraine. Dans cette situation, il fallait être humble et agile, et je crois que nous l'avons été. Le constat le plus important aujourd’hui, c'est que notre stratégie fonctionne :  nous avons passé le pic de l'inflation en zone euro. Je rappelle qu’elle était de 10,6 % au mois d'octobre 2022 et nous sommes aujourd'hui revenus à 4,3 %, en zone euro comme en Allemagne. Donc une réduction de plus de moitié. Plus significatif encore, nous voyons les premiers signes de retournement de l'inflation sous-jacente, hors énergie et alimentation: c’est celle-ci que vise la politique monétaire. Raison de plus pour tenir le cap des 2% d’inflation et ne pas relâcher l’effort: la patience et la persévérance sont des vertus allemandes que je partage.
 
Les critiques constatent une réponse « too little, too late », affirmant que les responsables de la politique monétaire auraient au débit sous-estimé l’ampleur du phénomène inflationniste…

… et il y a certains qui disent que nous agissons maintenant trop fort:  on est passé d'une critique à l'autre !  Je crois vraiment que sur le début 2022, cette critique ne rend pas compte de la réalité. D'abord parce qu'elle oublie que nous avons donné un signal d'inversion de la politique monétaire dès décembre 2021 en annonçant la fin du programme d'achats d'urgence face à la Pandémie (PEPP). Les taux à moyen et long terme, qui déterminent beaucoup le financement des entreprises et des ménages, ont donc commencé à remonter dès le premier semestre 2022, avant même le mouvement du taux directeur. Et personne n'avait prévu fin 2021 le deuxième choc, c'est à dire l'invasion de l'Ukraine. L’inflation s’est alors diffusée beaucoup plus largement, raison pour laquelle nous avons relevé les taux aussi fortement.
 
Y a-t-il des effets de second tour qui vous préoccupent ?

Nous sommes bien sûr attentifs, mais je ne vois pas de spirale prix- salaires. Il y a eu une accélération logique des salaires nominaux, mais selon nos estimations nous sommes en train de passer le pic de cette accélération en France. Nous attendons plutôt une décélération dans les trimestres qui viennent, à la suite de la baisse de l'inflation. Cela semble vrai aussi dans les pays où il y a une préoccupation plus forte sur des effets de second tour, comme l’Allemagne ou les Pays-Bas.
 
La flambée actuelle des prix du pétrole, va-t-elle compliquer le retour vers les 2 % d’inflation ?

Il s'agit aujourd'hui d'un choc sur les prix du pétrole et pas d'un choc d’ensemble sur l'énergie dont le gaz, encore moins d’un choc généralisé de matières premières comme début 2022. Les prix à la pompe sont très sensibles pour nos concitoyens, mais ils représentent moins de 5% du panier total de consommation. La hausse de l’essence n’empêche donc pas la baisse de l’inflation globale. Ceci dit, nous serons vigilants face aux risques de contagion sur les anticipations d’inflation et les négociations salariales : ce sera notre juge de paix. 
 
Quel était l’effet de ce durcissement de la politique monétaire sur la croissance dans la zone euro ?

C'est une des explications, avec d’autres, du ralentissement de la croissance. L'inflation elle- même, que la politique monétaire combat, pèse sur la consommation des ménages et accroît l'incertitude des entreprises. Mais nous ne sommes pas confrontés au scénario noir, au « hard landing » que beaucoup redoutaient l’hiver dernier. Je crois que notre politique monétaire peut et doit maintenant viser un « soft landing « pour la zone euro: nous allons sortir de l'inflation, et nous allons probablement le faire sans récession. 
 
Pas en Allemagne. L’économie française semble mieux tirer son épingle du jeu. Pourquoi ?

A court terme, la croissance française est meilleure que la croissance allemande, même si la France subit aussi le ralentissement. Les explications en sont assez naturelles : l'Allemagne était plus exposée au gaz russe, et aux exportations vers la Chine dont la croissance déçoit. Et la France a mis en place plus tôt des mécanismes de bouclier tarifaire qui ont mieux préservé le pouvoir d'achat. En outre, la France a énormément progressé depuis plusieurs années sur le marché de l'emploi: les réformes successives ont facilité les recrutements par les entreprises et ont contribué à la baisse du taux de chômage. Mais dans la durée, le modèle allemand garde des atouts considérables, dont la force de son Mittelstand. 
 
Certains désignent l’Allemagne « l’homme malade d’Europe »…

Je rejoins mon ami Joachim Nagel, président de la Bundesbank, pour trouver ce jugement excessif. Et personne n’a lieu d’éprouver de « Schadenfreude ». Nous sommes tous confrontés en Europe aux mêmes défis : Comment réussir les deux transformations énergétique et numérique ? Et comment atteindre ensemble une meilleure autonomie stratégique ? La France a besoin d’une économie allemande forte – et vice-versa.
 
En France, c’est le déficit et la dette qui préoccupe. Est-ce que la France était trop généreuse lors des crises par rapport à sa situation fiscale ?
 

 Quand vous regardez la taille des aides par rapport au PIB, la France est plutôt dans la moyenne européenne. Les dispositifs ont seulement été mis en place plus tôt. Maintenant, il est temps d’en sortir. Sur ce point, le budget 2024 de la France présenté par le gouvernement constitue un pas dans la bonne direction. Il ne faut pas s'installer dans des soutiens durables à la consommation d'énergie. Au passage, c’est largement cette sortie des subventions qui explique l’inflation temporairement supérieure en France. 
 
Mais le fait que la France n'envisage que pour 2027 le retour sous la barre des 3 %, ça ne vous trouble pas ?
Tout le monde aimerait en principe un retour plus rapide vers des déficits plus bas et vers le désendettement. L’essentiel cependant pour mon pays, c'est de tenir maintenant les objectifs annoncés. Dans le passé, tous gouvernements confondus, la France a trop souvent manqué à ses objectifs. Réussir cette fois la trajectoire annoncée de réduction des déficits et de la dette doit vraiment être une priorité pour la France.
 
Force est de constater que la France souhaiterait des règles fiscales plus souples en Europa Etant donné la situation fiscale du pays, est-ce que la France a assez de crédibilité pour tenir cette position ?

Le pacte de stabilité est essentiel pour le désendettement. C’est une contrainte européenne qui est aussi dans l'intérêt national. Le débat n’est pas seulement franco- allemand, et il ne porte pas sur un palmarès des crédibilités : il est sur l’équilibre délicat à trouver entre des règles et du jugement. Il faut des règles simples et chiffrées, comme repères, et l’Allemagne le rappelle. Mais il faut aussi une certaine capacité de jugement face à des chocs imprévus et à une économie mondiale en bouleversement : simplement, ce jugement doit être économique et non politique. Par ailleurs, la France et l’Allemagne ont réussi en 2020 à mettre en place, face au choc Covid, le fonds commun Next Generation EU. À condition que nous progressions assez vers la discipline budgétaire nationale- c’est un prérequis-, ce genre de dispositif européen pourrait faire partie du débat face au besoin partagé d’investissement dans les transitions énergétique et numérique. 
 
Votre attachement à l'Allemagne est bien connu, vous parlez très bien l’allemand, votre famille a des liens avec la Sarre. Comment voyez-vous l'état actuel des relations bilatérales ?

Il y a aujourd’hui des difficultés connues, sur le nucléaire (surtout), les programmes d’armement…. Il faut absolument les surmonter. Des économistes allemands et français viennent par exemple d’inviter simplement chaque pays à accepter les choix énergétiques différents de l’autre: après tout, ils contribuent tous deux à une énergie décarbonée et européenne. Si la France et l'Allemagne sont divisées, l'Europe ne pèse plus sur la scène mondiale. Quand vous regardez l'histoire longue de nos deux pays, nous avons souvent eu des difficultés, et nous n’étions pas spontanément d'accord sur beaucoup de choses. C’est justement pour cela que nous avons trouvé une méthode pour toujours régler ces désaccords, par le dialogue puis le compromis. En fait, nous avons les mêmes objectifs, de sécurité européenne et plus encore de transition verte. De même que l’Europe a inventé au XXe siècle l’économie sociale de marché, je crois qu’elle doit inventer au XXIᵉ siècle l'économie environnementale: c’est à l’Allemagne et la France de montrer le chemin.