Développement économique actuel

Crises de 2009 et 2020, des trajectoires divergentes de solde extérieur

Français

En France en 2020, le creusement du déficit public a été plus fort qu’en 2009 et accompagné d’une détérioration du déficit extérieur. Ainsi, le besoin de financement de la Nation (ménages, entreprises et administrations) s’est élargi en 2020, à la différence de 2009, avec un creusement du besoin de financement des sociétés financières et non financières.

Publié le 02/07/2021

Source : Insee comptabilité nationale annuelle https://www.insee.fr/fr/statistiques/5354786

Evolution des revenus en 2009 et en 2020 : une image contrastée

Dans un billet récent de l’Insee, Carnot montre que le revenu national a diminué en 2020 de plus de 150 Mds € en 2020, tandis que la consommation et l’investissement (tous secteurs institutionnels confondus) ont respectivement baissé d’environ 70 et 45 Mds € ; quant au déficit extérieur, il a progressé d’environ 40 Mds €. Comme les dépenses en 2020 ont moins diminué que les revenus, il y a eu endettement extérieur. 

Les variations des revenus observées en 2009 et 2020 ont été assez différentes. Dans les deux cas, c’est le revenu des administrations publiques qui a le plus nettement reculé (respectivement de 53 et 111 Mds €). Le revenu des sociétés avait peu diminué en 2009 (7 Mds €) mais il a baissé de manière plus conséquente (59 Mds €) en 2020. Enfin, le revenu des ménages, qui avait presque stagné en 2009, a légèrement progressé en 2020 (variations respectivement de 2 et 15 Mds €).

Il est intéressant de noter qu’il y a eu des divergences dans l’évolution du revenu agrégé des ménages en 2020 au sein des principaux pays de la zone euro (Tableau 1). En effet, le revenu nominal des ménages a légèrement augmenté en France et en Allemagne, alors qu’il a reculé en Italie et en Espagne dans un contexte où la contraction du revenu national a été plus importante.

Tableau 1 : Évolution des revenus disponibles bruts nominaux en 2020 (%)
Tableau 1 : Évolution des revenus disponibles bruts nominaux en 2020 (%) Source : Ameco.

Cette préservation du revenu des ménages en France a pour contrepartie une dégradation non seulement du déficit public (comme dans les autres économies européennes) mais aussi du revenu des sociétés. S’accompagnant d’un investissement assez fort compte tenu des déterminants habituels (voir les récentes projections de la Banque de France), le creusement du besoin de financement des sociétés, qui s’ajoute à celui des administrations publiques, aboutit à une dégradation du solde extérieur, la hausse de l’épargne des ménages ne les compensant pas.

Ce billet compare l’épisode 2020 aux périodes dans lesquelles le déficit public et le déficit extérieur se sont ouverts, pour en décrire l’origine du côté de l’épargne des ménages ou / et des sociétés.

Dégradations conjointes des déficits public et extérieur en 2020 contrairement à 2009.

La forte hausse du déficit public en France en 2020 a permis le maintien du revenu des ménages, alors que la somme des revenus se contractait. L’écart entre la somme des revenus et celle des dépenses (consommation et investissement) est la capacité de financement de la Nation, qui atteint -2,5% du PIB en 2020 (déficit extérieur). Aux flux de revenus extérieurs près, la somme des revenus est égale à la valeur ajoutée produite sur le territoire.

La capacité de financement de la Nation, qui correspond au solde vis-à-vis du reste du monde, est aussi la somme de celle du secteur privé (ménages et sociétés) et des administrations (qui est négative dans le cas d’un déficit public). Lorsque le déficit public s’accroit, le solde extérieur se dégrade, sauf si la capacité de financement du secteur privé s’améliore et vient compenser.

Le cumul des flux d’endettement net est la « position extérieure nette » qui correspond au patrimoine financier net de la nation. À la fin 2019, elle était débitrice d’un peu plus de 550 Mds € (23 % du PIB). Elle se situait nettement en deçà du seuil d’alerte retenu dans le cadre de la procédure européenne de déséquilibre macroéconomique (35 % du PIB).

La crise de 2009 avait entraîné une progression de la capacité de financement privée identique à celle de 2020, mais avec une répartition très différente entre ménages et entreprises (voir graphique 2 pour la capacité de financement privée). Comme le creusement du déficit public avait été moindre qu’en 2020, il ne s’était pas accompagné de déficit extérieur. L’épargne financière des ménages, à près de 8 points de PIB, est exceptionnellement forte en 2020 (Graphique 1). En 2009, c’est la hausse de l’épargne des sociétés, suivant la diminution de l’investissement (voir plus haut pour l’évolution des revenus), qui expliquait la hausse de la capacité de financement privée. Ceci avait permis de compenser la désépargne publique.

Les déficits extérieurs antérieurs provenaient moins ou pas du déficit public.

Graphique 2 : capacités de financement par secteur sur longue période (en points de PIB)
Graphique 2 : capacités de financement par secteur sur longue période (en points de PIB) Note : Sociétés pour sociétés financières et sociétés non financières.

Source : Insee comptabilité nationale annuelle https://www.insee.fr/fr/statistiques/5354786

Le déficit extérieur, mesuré par le besoin de financement de la Nation, a dépassé 2 % du PIB de 1980 à 1983 (Graphique 2, creux à -3.5 % en 1982). L’augmentation du déficit public et la diminution de la capacité de financement privée (sensible lors du second choc pétrolier) expliquaient à part égale cette évolution du déficit extérieur. Si l’on remonte encore plus loin, les crises de balance des paiements des années 1956-1957 (graphique 2 chute de la ligne noire « Nation » de 1,5 à -1,5, et légère détérioration en 1969 à -1 %) n’étaient pas du tout liées au déficit public.

Par Pierre Sicsic

L’impact différencié de la crise sur la situation financière des entreprises

Français

Entre fin décembre 2019 et fin mars 2021, la dette brute des entreprises s’est accrue de 224 milliards d’euros, tandis que leur trésorerie a progressé de 215 milliards. Une première analyse des 205 392 bilans reçus par la Banque de France permet de décomposer plus finement ces chiffres globalement rassurants : 6 à 7% du total des entreprises cotées pourraient être confrontées à des difficultés lors de la levée des mesures d’accompagnement.

Publié le 11/06/2021

Les bilans arrêtés après le début de la crise sanitaire retracent son effet sur les entreprises

Dans le cadre de son activité de cotation, la Banque de France collecte chaque année les comptes annuels de plus de 300 000 entreprises non financières, sur la base desquels elle attribue une cote de crédit à plus de 270 000 d’entre elles.

À fin mai 2021, la Banque de France dispose de 205 392 bilans et comptes de résultat arrêtés entre le 30 juin 2020 et début 2021 et pouvant être comparés aux comptes de la même entreprise arrêtés un an auparavant. Les entreprises concernées réalisent dans leur grande majorité plus de 750 000 euros de chiffre d’affaires, seuil correspondant au périmètre de la cotation Banque de France. L’analyse de ces comptes permet de retracer les effets de la crise sanitaire sur la situation financière d’un panel d’entreprises françaises.

Les résultats ainsi obtenus fournissent des orientations préliminaires et indicatives de l’impact de la crise sanitaire. Ainsi, les comptes des entreprises étudiés n’ont que partiellement subi la crise au cours de l’exercice sous revue, et ce sur des durées variables : de trois mois de crise pour les bilans arrêtés à fin juin 2020 (11% des bilans étudiés) à neuf mois de crise pour les bilans arrêtés à fin décembre 2020 (64%) (graphique 2).

Graphique 2 : répartition des 205 392 bilans étudiés par date d’arrêté
Graphique 2 : répartition des 205 392 bilans étudiés par date d’arrêté Source : Banque de France – Direction des Entreprises

Cette première analyse permet toutefois de dégager de grandes tendances, sur un ensemble de comptes dont le chiffre d’affaires équivaut en moyenne à 76% de celui des entreprises dont les comptes ont été collectés par la Banque de France en 2019. Au total, les entreprises étudiées représentent 9,4 millions de salariés.

Les entreprises ont en grande majorité préservé leur trésorerie au prix d’une hausse de leur endettement

Entre fin décembre 2019 et fin mars 2021, la dette brute des sociétés non-financières a progressé de 224 milliards d’euros, et leur trésorerie de 215 milliards. Leur dette nette n’a donc augmenté que de 9 milliards d’euros. Pour autant, ces données globales ne permettent pas de préciser comment sont réparties l’évolution des dettes et de la trésorerie entre les entreprises.

De fait, le recours à l’endettement, facilité par le dispositif des prêts garantis par l’État (PGE) a permis à une majorité d’entreprises de maintenir ou d’améliorer leur trésorerie malgré la baisse de leur chiffre d’affaires : pour 73% des entreprises étudiées, la trésorerie est stable ou en hausse (graphique 1). Le dispositif des PGE y contribue nettement : 27% des entreprises étudiées y ont recours. Ces entreprises sont à la fois proportionnellement plus nombreuses à afficher une trésorerie stable ou en augmentation (plus de 89%) et connaissent une progression de leur trésorerie plus importante que celles qui n’ont pas utilisé ce dispositif.

Les dettes fiscales et sociales reportées ne sont pas incluses dans l’endettement financier ici étudié, bien que pouvant être étalées sur plusieurs années dans le cadre du dispositif exceptionnel de plans de règlement. En effet, outre la difficulté de les isoler avec précision au bilan, leur intégration ne modifierait pas les conclusions. Ainsi, l’endettement financier moyen terme des entreprises étudiées représente en moyenne 6,1 années de capacité d’autofinancement sur la base des bilans impactés par la crise, soit une progression de 6 mois par rapport aux bilans publiés avant la crise ; en ajoutant les dettes fiscales et sociales présentes aux bilans 2019 et 2020, la progression de l’endettement exprimée en nombre de mois de capacité d’autofinancement est identique : + 6 mois.

La cotation pour identifier les entreprises potentiellement fragilisées mais économiquement viables

Malgré cette hausse de la trésorerie pour une majorité d’entreprises, 14% des entreprises étudiées subissent à la fois une hausse de leur endettement et une baisse de leur trésorerie : elles figurent dans le quadrant « sensible », dans la partie supérieure gauche du graphique 1.

Elles doivent donc faire l’objet d’une vigilance particulière, secteur par secteur, même s’il convient de nuancer l’approche : d’une part, il peut y avoir des entreprises devant faire l’objet d’une même vigilance dans les autres quadrants ; d’autre part, il y a aussi des entreprises en bonne santé financière dans ce quadrant. L’utilisation des cotations Banque de France permet d’identifier au sein du quadrant « sensible » les entreprises potentiellement fragilisées mais économiquement viables, qui pourraient connaître des difficultés lors de la levée des mesures d’accompagnement mises en place par l’État.

En écartant les entreprises les mieux cotées avant-crise (de 3++ à 4+), qui disposent d’une situation suffisamment favorable pour faire face au choc, ainsi que les entreprises les plus mal cotées (cotes 6 à P), très fragiles avant même la crise, on peut estimer qu’environ 6 à 7 % des entreprises cotées devront faire l’objet d’un suivi attentif. Cette proportion est plus élevée dans certains secteurs, le plus touché par la crise étant logiquement celui de l’hébergement-restauration où elle atteint 10 à 13% (graphique 3).

Graphique 3 : part des entreprises devant faire l’objet d’un suivi attentif
Graphique 3 : part des entreprises devant faire l’objet d’un suivi attentif Source : Banque de France – Direction des entreprises

Par Vanessa Doucinet, David Ly et Ghjuvanni Torre

Quelle répercussion sur les prix des coûts d’adaptation à la Covid ?

Français

Dans l’Enquête Mensuelle de Conjoncture (EMC) réalisée fin février-début mars 2021, les chefs d’entreprise ont été interrogés sur les coûts organisationnels liés à la COVID et leur capacité à les répercuter dans leurs prix de vente. Ces coûts sont parfois élevés pour certains secteurs mais la capacité à les transmettre aux prix serait en général limitée. Au final, les conséquences directes et indirectes sur le niveau général des prix à la consommation seraient donc a priori faibles, entre 0,1 à 0,3 point de pourcentage, mais ces coûts pourraient peser sur les marges de certaines entreprises.

Publié le 05/05/2021

Des surcoûts non négligeables, particulièrement dans certains secteurs où l’activité requiert un contact direct avec les clients

La première des deux questions supplémentaires posées fin février-début mars aux 8 500 chefs d’entreprise répondant chaque mois à l’EMC porte sur le surcoût engendré en 2020 par les mesures sanitaires. Ce surcoût, exprimé en points de pourcentage du chiffre d’affaires (CA) 2020, inclut les coûts directs (achat de masques, de gel…) et les coûts indirects (respect des jauges d’accueil du public et de la distanciation physique), mais ne recouvre pas les coûts externes (problèmes d’approvisionnement, baisse de la demande, coûts des matières premières, etc.).

Pour la plupart des secteurs couverts par le champ de l’enquête, les surcoûts moyens des mesures sanitaires sont estimés dans une fourchette comprise entre 1 et 3 % du chiffre d’affaires (graphique 2). S’élevant à 2 % en moyenne, ils atteignent des niveaux nettement plus élevés dans les services à la personne (6 % du CA en moyenne) et dans les activités d’architecture, d’ingénierie et de contrôle technique (5 % du CA en moyenne), deux secteurs où la rencontre avec le client est indispensable à l’activité. Les surcoûts déclarés sont également plus dispersés pour ces deux secteurs que pour les autres, signe d’une diversité de situations entre les métiers qui composent ces agrégats sectoriels.

Les entreprises de l’hébergement restauration, bien que dans le champ de l’EMC, n’ont pas été interrogées sur ces questions à cause de leur fermeture pour raison administrative. Cependant, on peut raisonnablement supposer que ces entreprises sont susceptibles de devoir supporter des surcoûts similaires à ceux du secteur des services à la personne, en lien avec l’accueil de clients.

Graphique 2 : Surcoût des mesures sanitaires (en pourcentage du chiffre d’affaires 2020)
Graphique 2 : Surcoût des mesures sanitaires (en pourcentage du chiffre d’affaires 2020) Source : Enquête Mensuelle de Conjoncture de la Banque de France. Note : Dans les services à la personne, le surcoût moyen (barre bleue) s’élève à 6% du chiffre d’affaires et le surcoût médian (point rouge) à 3% du CA.

Des surcoûts essentiellement absorbés par une réduction des marges des entreprises

La seconde question supplémentaire posée porte sur la proportion dans laquelle ces coûts additionnels seront, d’ici fin 2021, répercutés sur le prix de vente (la réponse inclut les éventuelles hausses de prix déjà répercutées en 2020).

Le graphique 3 montre un degré de transmission médian sur les prix nul pour l’ensemble des secteurs couverts, ce qui témoigne d’une très faible capacité des entreprises à ajuster leurs prix de vente. Cette absence de transmission au client suggère une absorption plus ou moins intégrale de ces surcoûts par les entreprises, via une réduction de leurs marges. En revanche la répercussion moyenne est strictement positive et s’élève à 5 %, ce qui sous-entend que, pour les entreprises indiquant un degré de transmission non nul, la répercussion sur le prix payé par le client est relativement importante. Les surcoûts sont retransmis sur le prix de vente au maximum à hauteur de 14 % en moyenne dans le gros œuvre; à l’opposé, dans les services d’information, les chefs d’entreprise indiquent un degré de transmission nul en moyenne, donc une absorption totale des coûts via une diminution des marges.

Le produit de ces deux indicateurs indique la répercussion sur le prix final des surcoûts liés aux mesures sanitaires (graphique 1). Sur l’ensemble des secteurs, l’impact est de l’ordre de 0,1 % en moyenne (surcoûts de 2 % x degré de transmission de 5 %). Celui-ci est relativement plus important dans les services à la personne et les activités d’architecture (du fait de surcoûts relativement plus importants), ainsi que dans le gros œuvre et la réparation automobile (du fait d’un degré de transmission relativement plus élevé).

Graphique 3 : Taux de répercussion des surcoûts des mesures sanitaires sur le prix de vente (en %)
Graphique 3 : Taux de répercussion des surcoûts des mesures sanitaires sur le prix de vente (en %) Source : Enquête Mensuelle de Conjoncture de la Banque de France. Note : Dans le gros œuvre, le degré moyen de transmission sur les prix de vente (barre orange) s’élève à 14 %, le surcoût médian (point bleu) est nul.

Un choc de coût se propage aussi le long des chaines de production

La combinaison des coûts et du degré de transmission donne ainsi un impact direct sur le prix pour le client de l’entreprise. Il peut s’agir d’un client final (consommateur etc.) mais également d’une autre entreprise achetant des intrants. Le choc initial va alors se propager le long de la chaine de production. Pour évaluer ce deuxième canal, nous utilisons les tableaux entrée-sortie symétriques produits par l’Insee, qui décrivent l’équilibre entre la production, les importations, les consommations intermédiaires et les utilisations finales (consommation, investissement, exportation) pour l’ensemble des produits. Ces tableaux permettent ainsi de répliquer la succession des étapes des processus de production. Ils nous permettent également d’examiner un choc de coût domestique, mesuré dans l’enquête, mais aussi de l’étendre au cas où nos partenaires subiraient le même choc et le transmettraient dans les prix des importations.

Par ailleurs, les réponses collectées ne couvrent pas l’ensemble de l’économie. Pour la plupart des secteurs non renseignés (services non marchands, production d’énergie, finance etc.), il semble raisonnable de supposer que les coûts Covid sont nuls ou négligeables. En l’absence de données collectées sur le secteur de l’hébergement-restauration, nous supposons un impact identique à celui mesuré pour les services aux ménages.

L’impact sur le niveau général des prix à la consommation serait compris entre 0,1 et 0,3 %

Au total, nous construisons trois évaluations (cf. graphique 4) : (i) impact direct ; (ii) impact direct augmenté d’un impact indirect par les consommations intermédiaires ; (iii) impact direct augmenté d’un impact indirect par les consommations intermédiaires et par les importations.

Le choc direct serait de l’ordre de 0.1% sur les prix à la consommation. Cet impact serait plutôt concentré sur les services marchands, en cohérence avec les résultats bruts de l’enquête. Ensuite, la diffusion par les consommations intermédiaires et les importations affecterait logiquement plutôt les biens, augmentant ainsi le choc global potentiel jusqu’à 0,3% sur les prix à la consommation.

Graphique 4 : Impact sur le niveau de l’indice des prix à la consommation harmonisé en France (%)
Graphique 4 : Impact sur le niveau de l’indice des prix à la consommation harmonisé en France (%) Source : Calculs des auteurs

Quelques éléments de précaution s’imposent quant à la portée de ces résultats. D’une part, les questions posées portant sur les coûts passés et futurs, on ne peut exclure que ces effets prix soient déjà au moins en partie réalisés. En sortie du premier confinement en mai 2020, par exemple, des hausses de prix atypiques ont été constatées pour certains services aux ménages (garagistes, coiffeurs etc.). Par ailleurs, les entreprises ayant été interrogées début mars, on ne peut exclure que les coûts Covid augmentent encore avec le durcissement récent des restrictions sanitaires. A contrario, on peut imaginer que ces coûts s’estomperont à moyen terme sous l’hypothèse d’un retour « à la normale », ce qui pourrait alors, en sens inverse, limiter transitoirement la progression des prix. Enfin, le champ de la question posée dans l’EMC et donc de ce billet est, à dessein, limité aux coûts liés à l’activité propre de l’entreprises (masques, conditions d’accueil etc.). On ne couvre donc pas ici les pressions à la hausse sur les coûts et les prix qui résulteront de l’évolution actuelle du prix d’un certain nombre de matières premières et plus globalement du redressement attendu de l’activité économique mondiale.  

Par Mathilde Gerardin et Jean-François Ouvrard

Crise sanitaire : une approche complémentaire sur l’activité des entreprises

Français

Depuis le début de la crise sanitaire, la Banque de France et l’INSEE estiment chaque mois la perte d’activité des entreprises, secteur par secteur. Ces enquêtes mensuelles se sont avérées être un baromètre fiable et quasiment en temps réel de l’effet des restrictions. Parallèlement, nos deux institutions ont lancé un travail commun, différent et complémentaire sur le plan méthodologique : il est fondé ex post sur les chiffres d’affaires réels des entreprises (mesurés par les déclarations de TVA), il compare le « choc d’activité » à un contrefactuel qu’aurait été le chiffre d’affaires en l’absence de choc sanitaire, et il permet une analyse plus fine infrasecteur. Ce blog en présente les premiers résultats, cohérents avec nos enquêtes mensuelles. Ils seront ensuite prolongés par une analyse ex post de la situation de trésorerie et financière des entreprises.

Publié le 20/04/2021

De mars à décembre 2020, la crise sanitaire a fortement affecté l’activité des entreprises : leur chiffre d’affaires a subi un choc estimé à plus de 15 % en moyenne sur cette période, par rapport à la situation simulée qui aurait prévalu en l’absence de crise. Analyser les données individuelles d’entreprises fait ressortir à la fois la disparité du choc selon les secteurs, certains ayant été très affectés, mais aussi la variété des trajectoires/situations d’entreprises, certaines étant parvenues à limiter la baisse de leur activité.

Les mesures de restriction sanitaire qui se sont généralisées dans la plupart des pays à partir du mois de mars 2020 ont provoqué une baisse de l’activité économique mondiale. Mesurée au niveau macro-économique, l’ampleur du choc est certaine. Mais les tendances décrites par les approches macroéconomiques peuvent masquer des situations individuelles très diverses : parfois plus dégradées, ou au contraire meilleures que ne le laisserait penser la photo d’ensemble.

Les situations économiques et financières des entreprises étant par nature hétérogènes, il faut utiliser les données individuelles pour estimer des chocs d’activité au niveau de chaque entreprise et ainsi mieux comprendre la distribution de ces chocs entre les différentes entreprises, y compris au sein d’un même secteur d’activité. Dans le cas français, ces données sont les déclarations de TVA remises par les entreprises à l’administration fiscale. Elles retracent l’évolution du chiffre d’affaires de chaque entreprise au cours de l’année 2020.

Ces travaux au niveau des entreprises offrent un complément à la vision sectorielle du choc d’activité fournie par les enquêtes de conjoncture de la Banque de France et de l’Insee, les comptes trimestriels ou l’exploitation innovante d’indicateurs d’activité en temps réel (cf. Insee, 2020).

Mesurer tous les mois le choc d’activité au niveau de chaque entreprise

À partir des déclarations de TVA, nous avons construit des séries mensuelles de chiffre d’affaires pour près de 850 000 sociétés non financières (SNF) représentant plus de 75 % de la valeur ajoutée totale des SNF. Le choc d’activité subi par chacune d’entre elles est quantifié en comparant le chiffre d’affaires observé au chiffre d’affaires attendu hors crise, appelé contrefactuel. Ce dernier est d’abord estimé par secteur (hors énergie et finances - niveau A17 de la nomenclature), et par taille d’entreprise (TPE : très petites entreprises, PME : petites et moyennes entreprises, ETI-GE : entreprises de taille intermédiaire/grandes entreprises) au sein de chaque secteur en se basant sur l’activité mensuelle observée de 2014 à 2019. L’activité contrefactuelle au niveau de l’entreprise est ensuite obtenue en ventilant l’activité sectorielle en fonction de l’évolution de la part de marché de chaque entreprise, dans sa catégorie secteur x taille, en prenant en compte la saisonnalité propre de l’activité de l’entreprise et sa dynamique de développement récente.

Un choc d’activité économique brutal et présentant d’importantes différences sectorielles

Le graphique 1 présente le choc d’activité agrégé sur les entreprises. L’évolution obtenue correspond bien à celle de l’activité retracée par les différentes enquêtes de conjoncture et la comptabilité nationale : une perte marquée de chiffre d’affaires de mars à mai 2020 lors du premier confinement, de l’ordre de 27 %, puis une reprise avec un rattrapage seulement partiel de juin à septembre, enfin un relatif maintien de l’activité. Les études conjoncturelles de la Banque de France estiment une perte d’activité comparable sur la même période.

 
Graphique 2 - Le choc d’activité économique cumulé de mars à décembre 2020 : ventilation sectorielle
Graphique 2 - Le choc d’activité économique cumulé de mars à décembre 2020 : ventilation sectorielle Source : données de TVA (DGFiP). Calculs des auteurs.

Note : le choc d’activité représente la différence relative entre le chiffre d’affaires observé et le chiffre d’affaires contrefactuel simulé. Le choc est présenté en cumulé sur mars-décembre (courbe rouge), puis selon trois sous-périodes (histogramme) : mars-mai, juin-septembre et octobre-décembre.

Outre une différence d’intensité, les 1er et 2nd confinements diffèrent également par le nombre de secteurs significativement touchés (graphique 2) :

-        le 1er confinement (mars-avril) constitue un choc généralisé, qui touche tous les secteurs, mais avec une ampleur variable. L’hôtellerie-restauration ou la fabrication de matériel de transport sont les secteurs les plus affectés. À l’inverse, le secteur des technologies de l’information et de la communication (TIC) a le mieux résisté ;

-        le constat est très différent lors du 2nd confinement (octobre-novembre) durant lequel le choc est plus localisé. Seuls certains secteurs sont touchés de manière significative, tels l’hôtellerie-restauration et les services à la personne (inclus dans les « autres services ») tandis que, pour l’essentiel des autres secteurs, l’activité ne baisse que de façon plus limitée. Cet impact tient à la fois à des mesures de confinement moins strictes, et à l’adaptation des entreprises à ces nouvelles conditions d’activité à la suite du premier confinement.

Au-delà du choc sectoriel, des situations individuelles contrastées

Pour apprécier la variété des trajectoires individuelles en 2020, il faut la mettre en regard de ce qui se passe une année « normale ». En effet, même en l’absence de choc majeur on observe une grande hétérogénéité d’évolution entre secteurs ainsi qu’entre entreprises d’un même secteur. Mais avec la crise de 2020, cette diversité de trajectoires est amplifiée.

Les deux graphiques 3a et 3b illustrent ces points. Le premier (3a) présente par secteur d’activité les principaux quantiles de la distribution des chocs d’activité en 2020, année exceptionnelle. Le second (3b) montre ces mêmes indicateurs lors d’une année « normale », en l’occurrence l’année 2019. Les chocs y apparaissent significativement dispersés. La médiane est relativement proche de zéro et certaines entreprises ont enregistré des évolutions plus favorables ou défavorables qu’attendu. Même si certains secteurs semblent avoir globalement eu en 2019 une activité meilleure ou moins bonne qu’anticipé par le contrefactuel, les différences entre secteurs ne sont pas massives.

La situation diffère en 2020 (graphique 3a) d’un triple point de vue. D’abord, l’ensemble de la distribution des chocs est translaté vers le bas, ce qui reflète la chute globale de l’activité et une proportion globalement beaucoup plus forte de reculs d’activité / chocs d’activité négatifs. En second lieu, les évolutions diffèrent notablement entre secteurs d’activité. Enfin, la dispersion au sein de chaque secteur est également plus importante en 2020 qu’en année normale.

Une contribution sectorielle un peu renforcée au pic de la crise

La plus forte hétérogénéité intra-sectorielle des chocs d’activité en 2020 peut traduire une plus forte prévalence de chocs de grande ampleur ou une inégale exposition ou adaptation à la crise des entreprises d’un même secteur. Elle peut aussi résulter du fait qu’au sein de certains secteurs d’activité, toutes les entreprises n’ont pas été contraintes de la même manière en 2020 : par exemple, dans le commerce, les décisions de fermetures administratives relèvent d’une définition sectorielle plus fine, fondée sur l’activité principale exercée par l’entreprise.

Pour caractériser la nature et l’importance de l’hétérogénéité sectorielle à un niveau très fin (code d’activité sur 732 positions), la variance globale des chocs individuels peut être décomposée en une composante inter-sectorielle (reflétant la dispersion des chocs entre secteurs à un niveau fin) et une composante intra-sectorielle. Au plus fort de la crise (avril 2020), la dimension sectorielle n’explique pas plus de 20 % de la variance des chocs. La dimension sectorielle joue un rôle nettement plus important que lors d’une année normale (moins de 5 % sur un mois donné en 2019). Cependant, même en raisonnant à ce niveau très granulaire, elle n’explique qu’une part limitée de la dispersion des chocs d’activité. Le rôle du secteur est également plus marqué dans les secteurs davantage contraints par des mesures administratives spécifiques (par exemple, l’hébergement-restauration) que dans ceux qui n’ont été affectés que par des mesures générales : la part de variance expliquée par le secteur en 2020 pour les premiers est 6 fois supérieur à son niveau de 2019 contre seulement 2 fois pour les seconds.

Mieux comprendre les déterminants de la résistance ou de la vulnérabilité des entreprises face à la crise au sein d’un même secteur est une piste prometteuse pour tirer les leçons de cette crise. Les facteurs ayant contribué à la résilience de certaines entreprises (numérisation, localisation, réaménagements du mode d’activité, etc.) sont certainement porteurs d’enseignement plus généraux sur l’évolution souhaitable du tissu économique.

Enfin, du point de vue des politiques publiques, ces constats suggèrent que, si l’appartenance sectorielle joue un rôle plus important que d’habitude, il peut difficilement être le seul critère à considérer pour la définition des politiques de sortie de crise.

Lecture : chaque barre correspond à un secteur. Les différents traits des graphiques correspondent, du bas vers le haut, aux 5e centile, 1er décile, 1er quartile, médiane, 3e quartile, 9e décile et 95e centile. Les chocs sont pondérés par les effectifs des entreprises. En 2020, 5 % des employés du secteur de l’agriculture-pêche travaillaient dans des entreprises ayant subi une baisse d’activité supérieure à 46 %.

Par Benjamin Bureau, Anne Duquerroy, Mathias Lé et Frédéric Vinas (Banque de France), Julien Giorgi et Suzanne Scott (Insee)

L’incertitude due à la Covid-19 alimente l’épargne des ménages français

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Nous étudions le rôle des motifs de précaution dans la récente hausse de l’épargne des ménages français. Différentes approches montrent que l’incertitude élevée a contribué à la forte hausse de l’épargne en 2020, notamment durant le premier confinement. Sur l’année entière, cependant, les effets d’incertitude ont été faibles comparés à la contribution des restrictions administratives sur les dépenses.

Publié le 03/03/2021

En France, durant le premier confinement lié à la Covid-19, le taux d’épargne des ménages a fortement augmenté, atteignant un point haut juste au-dessus de 27 % au deuxième trimestre 2020 (figure 1). Après un recul temporaire durant l’été, il a augmenté de nouveau de manière significative au quatrième trimestre 2020, ressortant à 22 %. Comment s’explique cette forte hausse en 2020 ? Une part importante de cet « excédent d’épargne » peut être attribuée à l’ « épargne forcée » : si le revenu disponible des ménages a été largement protégé par les transferts budgétaires, la consommation privée a cependant été limitée par les restrictions administratives imposées aux déplacements, aux restaurants, aux commerces et à la plupart des activités de loisir. Toutefois, l’incertitude économique et financière accrue depuis l’apparition de la pandémie de Covid-19 (figure 2) suggère un rôle potentiel des motifs de précaution. Dans ce billet, nous montrons qu’une part faible mais non négligeable de l’augmentation de l’épargne des ménages liée à la Covid-19 peut être attribuée à des motifs de précaution.  

Il est important de déterminer le rôle potentiel des motifs de précaution dans les projets actuels et futurs des ménages en matière d’épargne et de consommation pour plusieurs raisons. Premièrement, opérer une distinction entre épargne forcée et épargne de précaution permet de quantifier la part de la baisse de la consommation directement attribuable aux restrictions résultant des politiques de confinement. Deuxièmement, des niveaux d’incertitude élevés et persistants peuvent atténuer la baisse de l’excédent d’épargne même après la levée des mesures de confinement, avec des effets défavorables sur la demande agrégée. Troisièmement, une épargne de précaution élevée peut limiter l’efficacité des politiques économiques. Par exemple, si les ménages préfèrent épargner plutôt que dépenser lorsqu’une incertitude pèse sur leur revenu futur, cela peut freiner la transmission des politiques expansionnistes visant à soutenir la demande agrégée.

Figure 2 : Anticipations économiques et financières des ménages
Figure 2 : Anticipations économiques et financières des ménages Source : INSEE (observation la plus récente : M2 2021.

Au printemps, la baisse de la consommation était liée pour un quart à une plus forte incertitude

Nous analysons dans un premier temps la relation empirique entre incertitude et consommation des ménages ainsi que son importance dans le contexte actuel. Pour cela, nous estimons une équation de la consommation des ménages qui correspond étroitement à la spécification de notre modèle semi-structurel pour la France (FR BDF), mais qui inclut également des indicateurs d’incertitude affectant la consommation à court terme. Sur la base de différents indicateurs testés, notre modèle de référence présente trois mesures d’incertitude. La variation du taux de chômage sert de mesure directe du motif d’épargne de précaution des ménages, mais nous incluons également une mesure fondée sur la variation au sein du trimestre de l’indice de tensions financières (CLIFS) pour la France (indice calculé par la BCE à partir de mesures des tensions financières sur différents compartiments de marché). En outre, nous utilisons le sous-indice « intentions d’achats importants » de l’enquête de l’INSEE auprès des ménages afin de prendre en compte l’incertitude réelle et financière globale.

La figure 3 montre les contributions dynamiques cumulées à la consommation des ménages résultant de notre équation. Sur l’ensemble de l’année, les effets de l’épargne forcée tels qu’ils ressortent du résidu expliquent une grande partie de la variation de la consommation des ménages. Pour autant, environ un quart (– 3 points de pourcentage) de la baisse de la croissance de la consommation observée durant le premier confinement au deuxième trimestre 2020 peut être attribué à l’incertitude économique et financière (figure 3). En particulier, on observe que l’incertitude liée à une hausse du taux de chômage a influé négativement sur la consommation des ménages au printemps (– 1,3 point de pourcentage). Ces effets ont été en partie transitoires, les intentions d’achats des ménages ayant déjà pratiquement retrouvé, en juin, leur niveau d’avant la crise (figure 2). Par conséquent, nos résultats n’indiquent pas de rôle comparativement important de l’épargne de précaution au troisième et au quatrième trimestre 2020.

 

 

Figure 3 : Contributions dynamiques aux taux de croissance de la consommation des ménages durant la Covid-19 (données cumulées)
Figure 3 : Contributions dynamiques aux taux de croissance de la consommation des ménages durant la Covid-19 (données cumulées) Source : Estimations Banque de France. Note : Taux de croissance annuel en % de la consommation des ménages. Contributions estimées à partir d’un modèle à correction d’erreurs et en points de pourcentage.

Les perspectives de baisse de l’emploi pèsent sur la consommation

Dans un second temps, nous examinons le rôle des anticipations des ménages grâce à des simulations à l’aide du modèle FR-BDF. Dans le modèle, la consommation des ménages est impactée, entre autres, via la relation entre taux de chômage et revenu disponible anticipé, indépendamment de tout effet direct que les variations du chômage pourraient avoir sur le revenu disponible courant. Par conséquent, l’effet du canal d’anticipation peut être isolé de tout canal direct de revenu potentiel par lequel le chômage pourrait également influer sur la consommation à court terme.

Nous examinons l’impact d’une hausse permanente de 2 points de pourcentage du taux de chômage par rapport à un scénario de référence jusqu’à fin 2023. En prenant en compte uniquement les variations de la consommation résultant de la relation entre le chômage et le revenu futur anticipé dans le scénario alternatif, nous garantissons que la comparaison des deux scénarios reflète uniquement le canal d’anticipation.

Lorsque le taux de chômage augmente de façon permanente, les anticipations des ménages relatives au revenu disponible brut futur sont plus faibles. Leur incitation à accumuler de l’épargne, en revanche, est plus élevée. Cet effet se traduit par un « excédent » d’épargne cumulé de 3 milliards d’euros environ par an, soit une hausse de 0,2 point de pourcentage environ du taux d’épargne. Si cette différence semble quantitativement modérée, il convient cependant de souligner qu’elle reflète uniquement l’effet isolé du canal d’épargne de précaution évoqué précédemment.

Des aléas positifs et négatifs sur la consommation selon l’évolution de l’incertitude 

Dans l’ensemble, ce billet indique que les motifs de précaution peuvent avoir un impact négatif sur la consommation des ménages dans le contexte actuel. Même si l’épargne forcée explique probablement l’essentiel de l’excédent d’épargne accumulé durant la pandémie de Covid-19, les motifs de précaution semblent avoir joué un rôle significatif durant le premier confinement. Si l’incertitude liée à l’emploi devait de nouveau augmenter, les motifs de précaution pourraient encore contribuer à l’accumulation d’un excédent d’épargne. A l’inverse, si l’incertitude sanitaire se dissipait, ceci consisterait un aléa positif sur la consommation des ménages. 

Par Stefan Gebauer, Jean-François Ouvrard et Camille Thubin

Mondialisation et incertitude

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L’environnement auquel font face les décideurs de politique économique aujourd’hui est caractérisé à la fois par une forte incertitude et un haut niveau de mondialisation. Le billet met en évidence une perception d’incertitude croissante par les agents économiques lorsque des chocs externes se multiplient, et une transmission plus rapide de ces chocs lorsque l’économie est plus ouverte, ou que les biens échangés sont produits au sein de « chaines de valeur » plus sophistiquées. La mondialisation a donc accru l'impact macroéconomique de l'incertitude sur l'économie réelle, amplifiant les conséquences des chocs d'incertitude internationaux.

Publié le 23/02/2021

Note : Axe vertical : moyenne pondérée par le PIB des indices trimestriels d'incertitude des pays membres de la zone euro (EAUI). Axe horizontal :  demi-somme des paiements et recettes du compte courant de la zone euro rapportés à son PIB (CHELEM).  Les données d’incertitude manquent pour Chypre, l'Estonie, le Luxembourg et Malte.

Un haut niveau d’incertitude dans une économie fortement mondialisée.

Pourquoi Christine Lagarde affirmait-elle en 2020 « Il ne fait aucun doute que la situation économique à laquelle nous sommes confrontés aujourd'hui est caractérisée par une profonde incertitude. Il a rarement été aussi difficile de se projeter dans l'avenir » ?

Pourquoi en effet les responsables de la politique économique et notamment monétaire sont-ils devenus plus attentifs à l’incertitude ? Parce que celle-ci a fortement augmenté, de façon concomitante avec l’interconnexion croissante des économies du fait de la mondialisation. Mais la relation entre perception de l’incertitude, dont les chocs se transmettent à l’économie réelle, et mondialisation est complexe. Certains épisodes de forte incertitude (comme lors de la récession américaine consécutive au 11 Septembre) se sont produits alors que les économies étaient moins mondialisées qu’aujourd’hui, avec des impacts globaux limités. La période de croissance soutenue, de 2001 à 2008, a été marquée, en revanche, par une accélération de la globalisation dans un monde devenu moins incertain. C’est finalement le retour d’une incertitude forte dans un monde désormais fortement globalisé qui pose aujourd’hui question. La mondialisation a également changé de nature depuis la grande crise financière, avec des échanges de marchandises ne progressant plus à un rythme supérieur à celui du PIB mondial, même si cette tendance est moins marquée dans le cas de la zone euro. Ce sont désormais les services et les revenus qui progressent rapidement, notamment les revenus financiers, ajoutant ainsi une source possible d’incertitude. Quel que soit l’indicateur, le niveau de la globalisation reste élevé en fin de période en zone euro.

Cette relation entre globalisation et incertitude apparaît clairement en mettant en relation différents indicateurs d’intégration de la zone euro à l’économie mondiale avec l’indicateur de Ahir et al. (2018) ici reconstruit pour les seuls pays de la zone euro. Cet indicateur augmente avec la fréquence d’apparition du mot « incertitude » dans les rapports par pays de l'Economist Intelligence Unit pour les grands pays de la zone euro (EAUI dans les Graphique 1 et 2).  Des pics d'incertitude apparaissent : outre la récession américaine déjà évoquée, la crise de la dette souveraine en zone euro, le vote en faveur du Brexit, le tournant vers le protectionnisme des États-Unis et la campagne présidentielle américaine, puis enfin le refus de vote de l’accord de retrait du Royaume-Uni.

Si la crise financière globale a illustré comment un choc financier pouvait se transmettre à l'échelle mondiale et conduire à une récession profonde et durable, bien plus que cette crise ce sont le Brexit et la crise de l'euro de 2011-2013 qui sont associés à une montée de l’incertitude dans l'UE. Dans le Graphique 1 cette incertitude est rapportée au degré de mondialisation de la zone euro à chaque date, prenant en compte le commerce de biens et services et les revenus internationaux de la zone rapportés au PIB de la zone, c’est-à-dire le compte courant. Cette relation est encore visible, bien qu’atténuée, si l'on se limite à la mondialisation des échanges de biens et services. Cela est illustré dans le Graphique 2, cette-fois ci pour les Etats-Unis, pour la période commençant là encore avec la création de l’euro, mais intégrant le premier trimestre de 2020. Le Graphique 3 étend la période couverte à  l’ensemble des années 90, pour la zone euro, et intègre elle aussi le déclenchement de l'épidémie de Covid19 au premier trimestre 2020 (Berthou et al., 2020). La succession de ces chocs génère un sentiment croissant d'imprévisibilité à l'échelle mondiale, aggravant l'effet des interconnexions plus fortes (et plus complexes) entre les pays au niveau mondial (Ludvigson et al., à paraître).

Graphique 2 : Incertitude et ouverture commerciale des Etats-Unis (1999.T1-2020.T1)
Graphique 2 : Incertitude et ouverture commerciale des Etats-Unis (1999.T1-2020.T1). Note : Données trimestrielles. Axe vertical : indice trimestriel d'incertitude pour les Etats-Unis. Axe horizontal : demi-somme des exportations et importations des Etats-Unis.

La mondialisation a contribué à la montée des chocs d’incertitude

Si mondialisation et incertitude sont allées de pair à partir d’un certain seuil d’ouverture des économies de la zone euro, en particulier si l’on prend en compte l’ensemble du compte courant de la zone euro et pas seulement ses échanges de biens et services, c’est aussi que la mondialisation a rendu l’économie plus volatile, entraînant une augmentation de l'incertitude tant macroéconomique que politique.

Sur le plan financier l’intégration internationale peut atténuer certains chocs, par exemple lorsque le crédit bancaire est redistribué au niveau international sous forme de crédit commercial aux entreprises ayant une position financière affaiblie. Mais au-delà d'un certain seuil d’intégration, la mondialisation financière est associée à un risque plus systémique (Battiston et al., 2012).

Un raisonnement similaire concerne les stratégies des entreprises industrielles. Si la fragmentation des chaînes de valeur mondiales a été initialement source d’efficacité, au-delà d'un certain point, la fragilité des réseaux complexes de fournisseurs spécialisés aux chocs surcompense les gains d’efficacité, comme illustré par les conséquences économiques de la catastrophe de Fukushima (Boehm et al., 2019) ou par la valorisation plus volatile des entreprises les plus exposées à la mondialisation  (Barrot et al., 2019). La fragmentation internationale des chaînes de valeur a également contribué à amplifier les conséquences économiques de la Covid19 (BCE, 2020).

 

Graphique 3 : Incertitude et ouverture commerciale de la zone euro (1990.T1-2020.T1)
Graphique 3 : Incertitude et ouverture commerciale de la zone euro (1990.T1-2020.T1).

Note : Données trimestrielles. Axe vertical : moyenne pondérée par le PIB des indices trimestriels d'incertitude des pays membres de la zone euro (EAUI). Axe horizontal : demi-somme des exportations et importations extra-zone euro.  Les données d’incertitude manquent pour Chypre, l'Estonie, le Luxembourg et Malte.

Avec la mondialisation, les économies sont devenues moins résilientes de trois points de vue : plus grande vulnérabilité aux chocs, moindre capacité d'absorption des chocs et moindre capacité de rebond rapide après un choc. En raison des ajustements des agents économiques, l’extrême mondialisation accroît donc l'impact macroéconomique de l'incertitude sur l'économie réelle, et des chocs d'incertitude internationaux, mêmes modestes, peuvent entraîner une forte baisse de la production, des prix et des taux d'intérêt de court-terme visant à en compenser les effets (Cuaresma et al., 2020).

Le mécanisme est simple : comme la véritable distribution des chocs dans l'économie est inconnue, les agents estiment cette distribution en utilisant les événements passés, et les événements extrêmes déclenchent de fortes révisions des anticipations. Dans une économie mondialisée, l’incertitude relative à la demande extérieure s'ajoute aux fluctuations de la demande intérieure. Ainsi, une augmentation de l'incertitude de la demande sur leurs marchés d’exportation a-t-elle un impact négatif et persistant sur la croissance des entreprises françaises comme le montre l’exploitation des données douanières et fiscales exhaustives entre 1996 et 2013 (Bricongne & Gigout, 2020).

En présence d’extrême incertitude, la valeur d'option de l'attente (Dixit & Pindyck, 1994) joue donc un rôle central. Les entreprises diffèrent leurs plans d’investissement ou d’embauche, surtout s’il y a des coûts irrécupérables importants. Le choc mondial de la Covid-19, parce qu’il a entrainé une révision à long terme des anticipations (un changement persistant dans la perception de la probabilité de futurs chocs négatifs extrêmes) aura des coûts à long terme pour l'économie bien supérieurs aux estimations des pertes à court terme (Kozlowski et al., 2020, pour les États-Unis). Pour ces raisons les banquiers centraux accordent donc une attention croissante au lien entre incertitude et mondialisation. La « forward guidance » ou « guidage prospectif », qui cherche à réduire l’incertitude sur leurs décisions futures et sur leur détermination à les appliquer, et donc à orienter les anticipations des agents, est un élément allant dans le sens d’une meilleure transmission de la politique monétaire dans ce nouveau contexte.

Par Olivier de Bandt, Jean-Charles Bricongne et Lionel Fontagné

Les canaux économiques de la crise de la Covid en France

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La crise sanitaire provoque un choc économique sans précédent. Nous décrivons dans ce billet ses différents canaux à l’aide du modèle de prévision FR-BDF. En 2020, les chocs sur la demande intérieure privée et sur la performance commerciale dominent. En 2021 et 2022, le soutien public accélèrerait le redressement de l’économie, mais des chocs sur l’offre freineraient la reprise.

Publié le 17/02/2021

Note 1 : les écarts correspondent à la différence entre la projection de décembre 2020 et une projection tendancielle avant la crise sanitaire.

Note 2 : Le choc de « demande publique » intègre l’impact des fermetures de services publics en 2020 et ne reflète donc pas seulement l’effet de la politique budgétaire.

 

Les projections macroéconomiques publiées en décembre 2020 par la Banque de France (sur la base d’hypothèses sanitaires figées début décembre) prévoient une baisse du PIB de 9 % en 2020 et un rebond de 5 % chacune des deux années 2021 et 2022. À cet horizon, la trajectoire de l’économie resterait en dessous de celle qu’on pouvait anticiper avant crise. Nous proposons ici une décomposition des chocs expliquant l’écart avec la trajectoire pré-crise avec le modèle de projection FR-BDF.

Ce modèle est constitué d’équations (consommation, investissement, emploi…) décrivant les comportements des agents. L’apparition de chocs, normalement de faible ampleur, peut faire dévier l’économie de la trajectoire prédite par ces comportements usuels. Durant la crise du Covid-19, ces chocs prennent une ampleur inhabituelle. Par exemple, la chute de la consommation des ménages est sans lien avec ses déterminants habituels, en particulier le revenu, puisqu’elle résulte pour l’essentiel des restrictions administratives.

Si ces chocs spécifiques compliquent temporairement l’utilisation des modèles, ils peuvent être utilisés pour une analyse plus riche que la simple lecture de l’évolution de la demande, en remontant à la source de l’évolution de celle-ci. Par exemple, un choc sur l’investissement ne correspond pas à l’ensemble de la baisse de l’investissement mais uniquement à la part de celle-ci qui va au-delà du lien habituel entre l’investissement et l’activité.

Nous regroupons ici les chocs en sept grandes familles :

  1. Les chocs de demande intérieure privée sont relatifs à la consommation, l’investissement et les variations de stocks. Ces chocs intègrent notamment les chocs temporaires liés aux restrictions administratives.
  2. Le choc de demande publique concerne la consommation et l’investissement publics.
  3. Le choc de transferts publics décrit l’impact des dépenses et recettes opérées par les administrations publiques.
  4. L’environnement international et financier regroupe la demande adressée à la France par ses partenaires ainsi que les conditions de financement, le taux de change et le pétrole.
  5. Les performances commerciales ont trait à la capacité relative des entreprises françaises à répondre à la demande extérieure et intérieure face à leurs concurrents, à environnement international et financier donné.
  6. Les « chocs d’offre » regroupent, ici, les mécanismes traduisant les effets durables de la crise sur l’appareil productif comme l’affaiblissement de la tendance de long terme de la productivité du travail ou les rigidités dans le mécanisme d’ajustement des prix.
  7. Les « autres chocs » regroupent l’ensemble des variables qui ne sont pas reprises dans ces six catégories, mais dont l’impact reste relativement faible.

Nous menons ce travail de décomposition en écart à la projection que nous faisions avant le déclenchement de la crise sanitaire. Cette décomposition doit être interprétée avec précaution, notamment parce que les chocs de « demande intérieure privée » ne sont pas de purs chocs de demande (car provenant d’un rationnement de l’offre) ; par ailleurs, le choc « de demande publique » intègre la baisse de la production de certains services non marchands pendant leur fermeture en 2020, et ne reflète donc pas seulement l’effet de la politique budgétaire.

La crise se traduit en 2020 par des chocs de demande intérieure privée et de performance commerciale

La forte baisse du PIB en 2020 par rapport à une trajectoire tendancielle (cf. Graphique 1) s’expliquerait par la conjonction de plusieurs chocs. La chute de la demande intérieure privée en expliquerait près d’un tiers. La demande publique joue également un rôle significatif du fait de la forte baisse de l’activité des administrations publiques pendant le premier confinement. Au premier semestre, l’effet récessif des fermetures de services publics – proche de la contribution du recul de la consommation publique lors du premier confinement à la perte de PIB (1 point de PIB annuel) – fait en effet plus que compenser les soutiens publics liés aux dépenses de santé et aux mesures d’urgence (activité partielle, fonds de solidarité, etc.).

L’environnement international contribuerait finalement assez peu, pour un cinquième du total, en lien avec la chute de la demande mondiale adressée à la France. En revanche, la dégradation des performances commerciales tant à l’exportation qu’à l’importation expliquerait plus d’un tiers de la chute d’activité en 2020. La spécialisation sectorielle de la France, orientée en particulier vers l’aéronautique et le tourisme, a pesé sur les exportations, également impactées par des mesures de restrictions plus fortes en France que chez ses partenaires commerciaux. Dans le même temps, les importations, par exemple de biens nécessaires à la lutte contre l’épidémie, ont résisté.

À moyen terme, des chocs d’offre freineraient le retour au niveau d’activité prévu avant la crise

En 2021, le redressement de l’activité a deux sources principales selon les projections de la Banque de France. D’une part, la sphère publique soutient l’activité à travers la demande publique et les dépenses de soutien aux revenus du plan de relance. D’autre part, la sous-performance à l’exportation resterait certes notable mais s’atténuerait. En revanche, le choc de demande interne privée demeurerait notamment parce que la consommation resterait limitée par la circulation du virus.

En 2022, le choc de demande privée se dissiperait et l’activité resterait également soutenue par la sphère publique et des conditions de financement favorables. En revanche, la montée en charge progressive d’un choc d’offre maintiendrait durablement l’activité sous son niveau tendanciel pré-crise. Ce choc d’offre provient d’une part d’un choc négatif pérenne sur le niveau de la productivité de long terme, en raison notamment d’un stock de capital plus faible, et dans une plus large mesure (environ deux tiers du choc d’offre) d’une inertie dans les comportements d’ajustement des prix des entreprises, assimilable à un choc de mark-up. Sans cette inertie, les prix reculeraient encore davantage.

Les chocs des deux premiers confinements présentent chacun des traits spécifiques

Cette décomposition des chocs permet également d’examiner certaines caractéristiques macroéconomiques spécifiques aux deux confinements du printemps et de la fin d’année 2020. La chute d’activité de plus forte ampleur du premier confinement était provoquée par l’effondrement des performances commerciales, mais également par un choc de demande intérieure privée et un choc de demande publique dans un contexte de fermeture d’un certain nombre de services publics. L’impact économique du second confinement serait plus faible et essentiellement lié au choc de demande intérieure privée, dans la mesure où la distanciation sociale pèse surtout sur le commerce et les services aux ménages, freinant ainsi leur consommation.  

Par Raphaël Cancé, Jean-François Ouvrard et Camille Thubin

Accélérer les procédures de restructuration en réponse au Covid-19 ?

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Les procédures collectives de restructuration peuvent gagner en efficacité pour traiter au mieux les cas d’entreprises en difficulté. Accélérer le processus de restructuration de la dette – à commencer par celui de la procédure de sauvegarde – pourrait favoriser le rebond d’un maximum d’entreprises.

Publié le 10/12/2020

Note : Entre le 9 et le15 mars 2020, moins de 3 000 redressements judiciaires avaient été ouverts en France depuis le début de l’année (3 500 la même semaine en 2019). La zone bleutée représente la période de confinement.

Pendant le confinement, le nombre d’entrées en redressement judiciaire a quasiment été à l’arrêt et a peu progressé par la suite (Figure 1). Cette situation traduit le ralentissement de l’activité des tribunaux de commerce et de grande instance, ainsi que les aménagements réglementaires qui modifient temporairement les dates de déclaration de cessation de paiement.

Avec la hausse de l’endettement des entreprises et dans une conjoncture encore fragile, les ouvertures de procédures de restructuration pourraient retrouver leur rythme antérieur à la crise avec la reprise des déclarations de cessation de paiements. Un droit des faillites efficace sera indispensable pour absorber le flux à venir d’entreprises en difficulté, permettre la restructuration réussie d’un maximum d’entreprises viables et limiter les pertes sur les crédits qu’elles ont contractés.

L’intérêt de la procédure de sauvegarde

Un droit des faillites efficace doit être capable d’identifier les entreprises viables parmi les entreprises en risque d’insolvabilité et leur permettre de restructurer leurs dettes tout en préservant la valeur de leurs actifs. Pour atteindre cet objectif, le régime d’insolvabilité français dispose depuis 2006 de la procédure de sauvegarde.

À la différence du redressement judiciaire, la sauvegarde s’adresse aux entreprises en difficulté en amont de la cessation des paiements. Cette procédure préventive permet d’accroître sensiblement les chances de survie de ces entreprises. Selon Epaulard et Zapha (2019), 62% des entreprises en sauvegarde parviennent à se restructurer contre 27% seulement de celles en redressement judiciaire. Cette étude montre aussi que les bons résultats de la sauvegarde proviennent en partie de sa capacité à protéger l’entreprise de la moins bonne réputation du redressement judiciaire, ce dernier souffrant d’un effet auto-réalisateur : ses faibles taux de restructuration engendrent une défiance qui en réduit les chances de succès.

La procédure de sauvegarde participe ainsi à rendre le régime d’insolvabilité français plus réactif et plus efficace. Il permet à la France de se distinguer en comparaison internationale où les cadres de restructuration préventifs suscitent un intérêt croissant (France Stratégie, 2019). Cela se traduit au sein de l’Union européenne par l’adoption en juin 2019 d’une directive sur les régimes d’insolvabilité qui invite tous les pays Membres à se doter d’une procédure préventive d’ici 2021. Parmi ses nombreuses recommandations, le législateur européen invite notamment à réduire les « durées excessives des procédures en matière de restructuration ».

Pour aller plus loin, faut-il accélérer les procédures de restructuration ?

Dans sa Lettre adressée en 2020 au président de la République, le gouverneur de la Banque de France a souhaité que les mesures de soutien public aux entreprises s’accompagnent « […] d’une accélération et d’une simplification des procédures de restructuration collective et de liquidation […] ». En France, les procédures de restructuration durent en moyenne 8 mois (à distinguer des plans de restructuration dont la durée moyenne est de 9 ans).

À l’ouverture de la procédure en sauvegarde comme en redressement judiciaire, l’entreprise entre dans une période d’observation pour une durée de six mois renouvelable deux fois durant laquelle les poursuites judiciaires sont suspendues et la liste des créances de l’entreprise est dressée. À l’issue de cette période, l’entreprise obtient un plan de restructuration ou de cession, ou est liquidée.

Graphique 2 : le taux de survie des entreprises diminue avec la durée de la procédure
Graphique 2 : le taux de survie des entreprises diminue avec la durée de la procédure Source : France Stratégie (données du Bodacc, calculs de l’auteure)

Lecture : 70% des entreprises dont la procédure a duré 6 mois ont survécu au moins 5 ans, contre 50% des entreprises dont la procédure a duré 12 mois (ligne bleue, sauvegarde ou RJ ouvert entre 2009 et 2015).

Cette période d’observation est nécessaire pour examiner la situation de l’entreprise mais c’est aussi une source d’incertitude pour elle (perte de valeur de ses actifs, difficulté à conclure de nouveaux contrats, dégradation de son environnement économique). Ces pertes d’opportunités et de profits constituent les coûts indirects associés à la faillite : ils sont d’autant plus grands que les procédures sont longues (Bris, 2006). Le temps laissé aux entreprises pour reconstituer leur trésorerie doit donc être arbitré avec la nécessité d’en limiter la longueur pour minimiser les coûts indirects et favoriser les chances d’une restructuration réussie.

En ce sens, le graphique 2 tend à suggérer une relation décroissante entre la durée de la procédure et le taux de survie des entreprises en plan de restructuration. Cette relation peut s’interpréter de deux façons :

  • une entreprise viable donnerait lieu à une durée d’observation plus courte, tandis qu’une entreprise fragile peut avoir besoin de temps pour mettre en place un plan de restructuration (et de sa situation dégradée résulteraient malgré tout des taux de survie plus faibles, moins de 50% notamment au-delà de 8 ans),
  • une durée d’observation prolongée peut conduire à des coûts indirects importants qui affaibliraient les chances de survie de l’entreprise.

Ces deux interprétations sont non-exclusives et nécessiteraient une étude plus poussée pour les différencier.

Soutenant l’idée que des procédures plus courtes favoriseraient les chances de rebond des entreprises, la directive européenne préconise l’instauration de procédures préventives dont la durée d’observation initiale de quatre mois ne dépasserait pas, au total, les douze mois. La loi relative à la croissance et la transformation des entreprises (PACTE) votée le 22 mai 2019 prévoit la transposition dans le droit français de cette directive. Les détails de la refonte du droit français des faillites ne sont pas encore intégralement connus, mais sur cet aspect plusieurs possibilités peuvent être envisagées :

  • répondre aux recommandations européennes et raccourcir à quatre mois (au lieu de six) la durée légale de la sauvegarde sans modifier celle du redressement judiciaire ;
  • profiter des recommandations pour raccourcir à quatre mois la durée de la sauvegarde et du redressement judiciaire ;
  • une voie médiane consisterait, dans un premier temps, à raccourcir à quatre mois la durée de la sauvegarde, et en cas de résultats concluants, étendre cette modification au redressement judiciaire.

Matériellement, les avancées technologiques accomplies depuis l’instauration en 1985 du redressement judiciaire et les possibilités de digitalisation, accélérées par les semaines de confinement, devraient permettre de raccourcir efficacement ce délai.

La sortie de crise sanitaire, peut être l’occasion de mettre en place ces mesures potentiellement bénéfiques à court terme pour accompagner efficacement un maximum d’entreprises en difficulté.

 

Par Chloé Zapha

L’investissement des grandes entreprises françaises en temps de crise

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Préserver la capacité d’investir des entreprises au sortir de la crise du Covid-19 est un enjeu central de politique économique, comme le montrent les mesures d’urgence prises par la BCE et, en France, par le gouvernement. En effet, l’accès au financement externe est un déterminant majeur de l’investissement. Un choc de financement, à l’exemple de la crise de 2008, serait susceptible d’entrainer une forte contraction du taux d’investissement des grands groupes français.

Publié le 20/10/2020

Note : Augmentation du coût de financement des entreprises françaises par dette bancaire et obligataire pendant l’épisode de la crise financière de 2008, indiquée entre les lignes pointillées rouges.

La pandémie actuelle de Covid-19 a entrainé une baisse d’activité et de revenus inédite pour les entreprises. Un des dispositifs de la réponse publique en France a résidé en la mise en place d’un programme de prêts garantis par l’État (PGE). Il vise à sécuriser les besoins de financement des entreprises via le renouvellement des dettes arrivées à échéance et l’obtention de nouveaux crédits nécessaires à absorber le choc de liquidité.  Ce programme a été utilisé à la fois par des petites et moyennes entreprises et par de grands groupes : les entreprises de taille intermédiaire et les grandes entreprises représentent environ un quart des montants prêtés (à fin août). Une telle mesure est cruciale afin, d’une part, de permettre aux entreprises d’honorer leurs paiements à court terme et, d’autre part, de préserver la capacité productive en évitant que des dépenses stratégiques de long terme comme l’investissement ne servent de variable d’ajustement, ce qui compromettrait la phase de reprise.

En effet, les contraintes de financement – l’impossibilité de renouveler sa dette en période de crise – peuvent conduire les (grandes) entreprises à couper fortement leurs dépenses d’investissement, comme le montre l’exemple de la crise financière de 2008.

Investissement et coût de financement en temps de crise

Une entreprise décide d’investir dans un projet si sa rentabilité anticipée excède son coût. La décision d’investissement repose donc sur deux éléments distincts : d’une part, une estimation des bénéfices futurs liés à cet investissement (facteur de « demande ») et, d’autre part, une évaluation de son coût de financement (facteur « d’offre »). Les conditions d’accès au financement externe (crédit ou émission de titres) constituent ainsi un déterminant central de la décision d’investissement et in fine de la dynamique de l’investissement au niveau macroéconomique (Carluccio et al., 2018).  

Comprendre dans quelle mesure les fluctuations de l’investissement sont liées à des facteurs de demande (comme les perspectives de croissance et les opportunités d’investissement) ou à des facteurs d’offre (financements trop coûteux ou trop rares) est un enjeu capital car les implications en termes de politique économique sont très différentes, notamment en période de crise lorsque l’accès au crédit se détériore.

Comment mesurer la réaction de l’investissement à un choc d’offre de financement ?

Isoler l’effet d’une contraction de l’offre de financement sur le comportement d’investissement des entreprises est un exercice délicat. En effet, l’analyse empirique se heurte à deux difficultés principales.  

1.     Il convient d’identifier un « choc » qui ne soit pas lié à une modification du risque des entreprises qui empruntent, ou à une baisse de leur demande de financement. Nous utilisons ici l’épisode de crise financière de 2008 qui a suivi la faillite de la banque américaine Lehman Brothers.

Cet épisode peut être considéré comme indépendant de la situation des entreprises françaises puisqu’il est lié à la crise des crédits hypothécaires et du marché immobilier aux États-Unis. Il s’est traduit néanmoins par une très forte hausse du coût de la dette des entreprises en France (Graphique 1) avec une hausse des taux bancaires et obligataires, de plus de, respectivement, 92 et 200 points de base, entre janvier et septembre 2008.

2.     Il convient ensuite d’isoler l’effet sur l’investissement imputable aux seules conditions financières de l’effet lié à l’impact du choc sur les perspectives de croissance des entreprises, c’est-à-dire isoler les effets d’offre et de demande. Pour cela, nous empruntons à la médecine et la biologie une méthode popularisée en économie par la prix Nobel Esther Duflo : cette méthode repose sur des groupes dits « traités », c’est-à-dire soumis au choc, et des groupes dits « de contrôle » ou « témoins ».

Nous comparons ainsi deux types d’entreprises : (i) celles dont une grande part de la dette arrive à échéance juste avant la crise de 2008 et (ii) celles dont une faible part de la dette arrive à échéance au moment de la crise.  Notre approche se fonde sur le constat suivant : l’échéancier de la dette n’a pas de raison d’influer sur le comportement d’investissement ; en revanche, un choc sur les conditions de financement à une date donnée affectera en premier lieu les entreprises ayant besoin de manière concomitante de renouveler la dette arrivée à maturité. Face à une contraction de l’offre ou un renchérissement du prix de financement les entreprises seront potentiellement contraintes d’ajuster leur investissement à la baisse. Le groupe témoin montre ainsi quelle aurait été la dynamique de l’investissement en l’absence du choc.

En pratique : une baisse de l’investissement plus forte chez les entreprises à forts besoins de refinancement

Dans un premier temps nous vérifions que les entreprises à forts besoins de refinancement ont connu un renchérissement du coût de leur dette : en effet, leur coût moyen de financement externe a été supérieur d’environ 1 point de pourcentage à ce qu’il aurait été en l’absence de choc. Puis nous nous intéressons à la réponse de l’investissement. Selon nos estimations, en 2009, le taux d’investissement moyen des entreprises exposées au choc de refinancement est inférieur de 4 points de pourcentage à ce qu’il aurait été en l’absence du choc, soit près de 20% du niveau moyen de l’investissement pré-crise (Graphique 2). À titre de comparaison, Almeida et al. (2009) estiment que l’investissement des entreprises américaines faisant face à un fort besoin de financement à long terme en 2007 a diminué de près de 30% par rapport à leur niveau pré-crise.

 

Taux d’investissement des entreprises à forts besoins de refinancement  (en %)
Graphique 2 : Taux d’investissement des entreprises à forts besoins de refinancement (en %) Source : Duquerroy et Mazet-Sonilhac (2020)

Notes : Les entreprises dont la part de la dette à long terme à renouveler l’année du choc est supérieure à la médiane de l’échantillon forment le groupe traité tandis que les autres forment le groupe de contrôle

Ces résultats soulignent l’importance de la structure de financement des grandes entreprises non financières et des conditions de financement externes parmi les déterminants de l’investissement. La politique monétaire, via le canal du crédit, peut donc jouer un rôle central, notamment en période de crise, dans la dynamique de l’investissement.

À titre d’exemple, Duquerroy et Mazet-Sonilhac (2020) montrent que l’impact de la crise de 2011-2012 sur l’investissement a été moins important que celui de 2008 : ce résultat suggère que les mesures de politique monétaire non conventionnelles de 2012 ont aidé à restaurer le canal des prêts bancaires (Cf. Andrade et al. (2017), Cahn et al. (2017)).

C’est également le sens des mesures prises par la Banque Centrale Européenne depuis le début de la crise du Covid-19. En particulier, le programme d’urgence d’achats d’obligations (le PEPP) - introduit en mars 2020 – et les nouvelles opérations ciblées de refinancement à plus long terme (TLTRO III) ont permis de préserver la capacité des entreprises à emprunter sur les marchés obligataires ou auprès des banques à des conditions restant très avantageuses.

Par Anne Duquerroy et Clément Mazet-Sonilhac

Les correspondants TPE-PME de la Banque dans la crise sanitaire

Français

Le réseau des correspondants départementaux TPE-PME de la Banque de France a été très fortement sollicité pendant la période de confinement pour guider les entrepreneurs dans leurs demandes de financement. Les préoccupations des dirigeants ont évolué au cours de cette période.

Publié le 15/10/2020

Les pouvoirs publics et les banques se sont montrés très actifs pour aider les entrepreneurs

Jusqu’à la crise de la COVID-19, aucun dirigeant d’entreprise n’aurait pu imaginer un arrêt total de son activité. Alors que les grandes entreprises ont très vite mobilisé leurs lignes de crédits disponibles, les TPE et petites PME étaient moins « armées » pour faire face à ce choc. Les TPE-PME se sont donc largement tournées vers les dispositifs de soutien mis en place par les pouvoirs publics et vers la Banque de France pour disposer d’un accompagnement personnalisé en vue de trouver des solutions adaptées pour surmonter cette période difficile.

Les préoccupations des entrepreneurs étaient orientées en grande partie vers le financement

Ainsi, durant le confinement, ce sont au total plus de 6000 dirigeants qui ont pris rendez-vous avec les correspondants TPE-PME départementaux de la Banque de France en Métropole et en Outre-Mer. Ce nombre significatif permet de cartographier l’évolution des préoccupations des dirigeants de TPE et PME pendant la période de confinement.

Comme le montre le graphique 1, en cumul du 16 mars au 31 mai, plus de 6000 entretiens ont été menés, dont 5237 besoins liés à la crise sanitaire. À noter que lors d’un rendez-vous, le dirigeant d’entreprise pouvait exprimer un ou plusieurs besoins.

Parmi ces besoins, 80,8% sont directement ou indirectement liés au financement (cf. graphique 2)

Graphique 2 - Besoins exprimés dans le cadre de la crise (en %, 16 mars -31 mai 2020)
Graphique 2 - Besoins exprimés dans le cadre de la crise (en %, 16 mars -31 mai 2020) Source : Banque de France

Ce sont majoritairement des demandes exprimées pour obtenir des crédits de tout type (59,6%), dont le prêt garanti par l’État (PGE) ou des rééchelonnements de prêts bancaires (10,4%). La gestion de la trésorerie étant l’une des principales préoccupations des entrepreneurs impactés par la crise, certains se sont tournés vers la procédure accélérée de cotation mise en place par la Banque de France (10,8%) pour pouvoir prétendre à l’octroi du PGE par les banques commerciales. Cette procédure a ainsi permis aux entreprises cotées jusqu’à 5+ de bénéficier de ce dispositif.

Ce graphique montre également que près de 16% des dirigeants d’entreprise ont bénéficié de l’accompagnement des correspondants TPE-PME pour être guidés dans leurs demandes de rééchelonnement des dettes fiscales et sociales, de chômage partiel, d’aide au pilotage de leur entreprise ou de négociation d’accords.

Toujours en termes d’accompagnement, 2,4% des entrepreneurs ont été fléchés vers le droit au compte professionnel, une mission qui relève également de la Banque de France. En cas de refus d’ouverture de compte ou de clôture de compte par les banques commerciales, la Banque de France est en effet habilitée à désigner un établissement financier qui ouvre alors un compte bancaire pour permettre au chef d’entreprise de disposer de services bancaires de base.

Ces besoins ont évolué entre le 16 mars et le 31 mai 2020…

Les sollicitations des entrepreneurs ont en effet évolué durant le confinement. Les courbes du graphique 3 ci-dessous reflètent le comportement des entreprises dans le temps pour surmonter les difficultés de trésorerie et, autant que faire se peut, régler leurs charges.

Graphique 3 - Évolution des besoins des entrepreneurs (en %) du 16 mars au 31 mai 2020
Graphique 3 - Évolution des besoins des entrepreneurs (en %) du 16 mars au 31 mai 2020 Source : Banque de France

Cette photographie de l’évolution des besoins en termes de financements révèle une accélération de la demande en début de confinement, puis un maintien à haut niveau dès avril 2020.

Les sollicitations des entrepreneurs auprès de la Banque de France ont également augmenté pendant le confinement pour obtenir une cotation de leur entreprise rapidement et bénéficier du PGE, selon la qualité de leur cote (10,8%). À défaut de cote attribuée entre 3++ et 5+, les dossiers ont été étudiés au cas par cas par les établissements financiers. Globalement entre le 16 mars et le 31 mai, le taux de refus enregistré sur le PGE a été très faible, de l’ordre de 2,4%.

Le fort intérêt initial manifesté pour les mesures prises par l’État et les banques commerciales s’est progressivement réduit à mesure que les chefs d’entreprises ont bénéficié de ces soutiens ; les demandes se sont alors orientées à la baisse pour le rééchelonnement des crédits bancaires (de 27,8% à 10,4%), la recherche de trésorerie (de 18,3% à 9,3%), le rééchelonnement des dettes fiscales et sociales (16,8% à 3%) et le chômage partiel (de 11,2% à 2,8%).

Enfin, une légère baisse des demandes a été enregistrée au cours des mois d’avril et mai s’agissant de l’aide à la gestion via l’offre de diagnostic OPALE de la Banque de France (à 7,8%). Les autres sollicitations affichent une relative stabilité dans le temps.

… et ont touché très différemment les secteurs d’activité et les régions

Au regard de l’ensemble des secteurs d’activité, certains d’entre eux ont été plus particulièrement exposés comme le commerce (30%), les services aux entreprises et aux particuliers (17%), l’hébergement et la restauration (15%), suivis de la construction (14%).

Le nombre de saisines a également été très variable selon les régions. L’Ile-de-France et les Hauts-de-France enregistrent à elles deux 36% des accompagnements réalisés par les correspondants TPE-PME durant la période, tandis que les trois régions Provence-Alpes-Côte d’Azur, Occitanie et Auvergne-Rhône-Alpes ont été sollicitées à hauteur de 30%.

Cartographie des demandes par région (16 mars au 31 mai 2020)
Cartographie des demandes par région (16 mars au 31 mai 2020) Source : Banque de France Poids du nombre de saisines par région

L’accompagnement personnalisé des TPE-PME par la Banque de France sur tout le territoire, très sollicité durant le confinement, restera tout aussi actif durant la période à venir pour aider les entrepreneurs dans leurs démarches et permettre à l’économie de renouer avec la croissance et l’emploi.

Par Sylvie Bonneau

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