Après avoir été négociés sur un marché organisé ou de gré à gré, les titres faisant l'objet d'une transaction sont traités par les infrastructures post-marché, qui d'une part en assurent le paiement et d'autre part le transfert de propriété. La chaîne de traitement des titres comprend trois étapes : la négociation, la compensation et le règlement livraison. Alors que la chambre de compensation calcule pour chaque opérateur une position nette et intervient en tant que contrepartie centrale unique du vendeur et de l'acheteur, c'est le système de règlement-livraison de titres qui, par la suite, permet le transfert effectif des titres contre paiement.
La compensation sur instruments financiers
Après la négociation, la compensation est la seconde étape du traitement des opérations sur titres. Elle comprend en règle générale les opérations suivantes : la réception et l'enregistrement des opérations individuelles en provenance du système de négociation, le calcul des positions nettes des membres de la chambre de compensation, la gestion des dispositifs de maîtrise des risques, la substitution par novation au vendeur et à l'acheteur en tant que contrepartie centrale garantissant la bonne fin des transactions, et enfin le transfert des ordres nets vers les systèmes de règlement-livraison.
Une chambre de compensation unique : LCH.Clearnet SA
Fonctions de contrepartie centrale de LCH.Clearnet SA
LCH.Clearnet SA joue le rôle de contrepartie centrale pour les instruments financiers qu'elle admet à ses opérations (actions côtées sur les marchés Euronext, instruments dérivés et options, titres d'État français et allemands négociés de gré à gré via certains courtiers…). Une fois l'opération prise en compte par la chambre de compensation, LCH.Clearnet SA devient la contrepartie unique du vendeur et de l'acheteur. La garantie fournie par LCH.Clearnet SA inclut le paiement, mais aussi la livraison des titres au cas où le vendeur serait défaillant. En tant que contrepartie centrale, LCH.Clearnet SA contribue à réduire les risques de crédit et de liquidité associés à la transaction et à la livraison des instruments qu'elle prend en charge. Afin d'assurer un fonctionnement solide de son mécanisme de garantie, LCH.Clearnet SA a mis en place d'importantes mesures de contrôle du risque, notamment des critères de participation exigeant, une réévaluation quotidienne des positions de ses membres, des appels de marges et un fonds de compensation.
Evolutions récentes de LCH.Clearnet SA
Le groupe LCH.Clearnet Group Limited est issu du rapprochement intervenu en janvier 2004 entre la London Clearing House et Clearnet. A cette occasion, la chambre de compensation Clearnet établie en France est devenue LCH.Clearnet SA , détenue à 100% par LCH.Clearnet Group Limited, au même titre que son homologue britannique LCH.Clearnet Limited.
L’extension des activités de LCH.Clearnet SA aux marchés belges, français, néerlandais et portugais a permis une harmonisation des pratiques et une rationalisation des infrastructures assurant la compensation des transactions issues des marchés Euronext, pour lesquels une plate-forme de compensation unique, Clearing 21, est utilisée.
En 2007, la décision du groupe Euronext de diminuer sa part dans le capital de LCH.Clearnet group a entraîné une modification substantielle de la structure de l’actionnariat du groupe. Son capital est désormais majoritairement détenu par ses utilisateurs (73,30%). Le premier actionnaire individuel est le groupe Euroclear (15,8%).
Évolution du capital du groupe LCH.Clearnet
Activités de LCH.Clearnet SA
LCH.Clearnet SA est depuis février 2001 la chambre de compensation et contrepartie centrale unique pour les marchés Euronext Paris, Bruxelles, Amsterdam et depuis 2003, Lisbonne.
LCH.Clearnet SA assure en outre des fonctions de chambre de compensation et de contrepartie centrale pour des opérations négociées de gré à gré, notamment sur plusieurs plateformes de négociation électroniques.
En particulier, dans le cadre d'un accord de coopération entre LCH.Clearnet SA et la contrepartie centrale italienne Cassa di Compensazione e Garanzia, LCH.Clearnet SA offre en lien avec son homologue italienne un service de contrepartie centrale pour les transactions sur titres d'Etat italien négociées sur MTS Italy, EuroMTS et BrokerTec.
Le règlement-livraison de titres
Le fonctionnement d'un système de règlement-livraison
La fonction de « règlement-livraison » constitue la dernière étape du processus de traitement du titre. Celle-ci se traduit par le dénouement des engagements réciproques de l'acheteur et du vendeur et la passation des écritures en compte assurant le caractère définitif des transactions, c'est-à-dire la livraison des titres à l'acheteur et, en contrepartie, le versement des fonds correspondants au vendeur.
En France, cette fonction de règlement-livraison est assurée par Euroclear France, qui est le dépositaire central de titres français et le gestionnaire du système de règlement-livraison d’instruments financiers ESES France. Euroclear France, société anonyme non financière établie en France, est une filiale du groupe Euroclear créé en janvier 2001 par le rapprochement de Sicovam SA (ancien nom d’Euroclear France, société créée en 1949), d’Euroclear Nederland (dépositaire central des Pays-Bas) et d’Euroclear Bank, établissement de crédit établi en Belgique, qui assure des fonctions de dépositaire international de titres (ICSD, International Central Securities depositary). Le groupe a également été élargi au dépositaire britannique CrestCo en septembre 2002.
En 2005, le groupe a été restructuré autour d’Euroclear SA/NV société non financière de droit belge, devenue société mère du groupe. Ainsi, l’ancienne société mère Euroclear Bank est devenue l’une des cinq filiales du groupe aux côtés des quatre dépositaires centraux de titres belge (Euroclear Belgium), britannique (Crest Co devenu Euroclear UK and Ireland ou EUI en 2007), français (Euroclear France) et néerlandais (Euroclear Nederlands).
Composition du groupe Euroclear en 2007
La constitution du groupe Euroclear a pour objectif de mettre en place une plateforme de règlement-livraison unique pour l’ensemble des dépositaires centraux du groupe.
La première étape de cette intégration a consisté à mettre en place un moteur unique de règlement-livraison (Single Settlement Engine) pour l’ensemble des entités du groupe. Cette rationalisation des infrastructures techniques de règlement du groupe est intervenue en 2006 et 2007 pour les marchés français et britanniques ainsi qu’Euroclear Bank. Son déploiement est prévu en 2008 pour Euroclear Nederland et Euroclear Belgium.
La deuxième étape est en cours de mise en œuvre avec le déploiement d’ESES (Euroclear settlement of Euronext-zone securities – Règlement par Euroclear des titres de la zone Euronext) qui constituera une plateforme unique, permettant le règlement en euros multi-banques centrales en temps réel des titres traités en Euroclear Belgium, Euroclear France et Euroclear Nederland. Le lancement de cette plateforme comporte trois phases :
- phase 1 (stream 1) le 26 novembre 2007 : déploiement de la plateforme ESES pour le marché français ;
- phase 2 (stream 2) le 18 février 2008 : connexion de la plateforme ESES à TARGET2
- phase 3 (stream 3) quatrième trimestre 2008 : extension de la plateforme ESES aux marchés belges et néerlandais.
En parallèle de la réalisation de stream 3, une Interface Commune de Communication (Common Communication Interface) sera mise en place entre les systèmes du groupe Euroclear et les back-offices de ses participants, conformément aux normes internationales de communications.
Enfin, l’intégration opérationnelle complète du groupe devrait intervenir en 2009-2010 avec la mise en place de SP (
Single Platform). A l’issue de cette dernière étape, la plateforme ESES traitant déjà le règlement en monnaie de banque centrale en temps réel des opérations sur titres français, belges et néerlandais devrait être étendue au règlement des opérations sur titres britanniques et irlandais.
ESES France, le système de règlement-livraison français
Depuis le 26 novembre 2007, ESES France a remplacé le système de règlement-livraison d’Euroclear France appelé RGV2 mis en place le 12 juin 2001 qui comprenait une filière révocable (ancien système Relit+) et une filière irrévocable (ancien système RGV).
La mise en œuvre d’ESES France a entraîné la disparition de la filière révocable. Celle-ci fonctionnait sur la base d'une irrévocabilité différée jusqu'au règlement des soldes espèces dans TBF, pour les opérations issues d’Euronext Paris mais également pour les opérations de gré à gré admises dans RGV mais ne nécessitant pas une irrévocabilité immédiate. Fonctionnant sur un modèle 2 de livraison contre paiement, au sens du rapport Delivery versus Payment in Securities Settlement Systems (Livraison contre paiement dans les systèmes de règlement de titres) publié en septembre 1992 par la Banque des Règlements Internationaux, le règlement définitif des opérations traitées dans cette filière n’intervenait qu’à l’issue de trois cycles de règlement quotidiens s’achevant par l’imputation dans le système TBF des soldes espèces nets des participants au système.
Le déploiement d’ESES France entraîne l’extension des principes de fonctionnement de la filière irrévocable à l’ensemble des opérations traitées en Euroclear France. L’intégralité du règlement des transactions négociées de gré à gré, des opérations de crédit avec la Banque de France ainsi que des transactions opérées sur Euronext Paris – ces dernières étaient auparavant exclusivement réglées dans la filière révocable de RGV2 -, est ainsi désormais réalisée dans ESES France.
Le traitement des titres dans ESES France
ESES France permet d'assurer une irrévocabilité immédiate des dénouements, grâce au traitement brut et simultané du transfert de la partie titres des transactions et du règlement de la partie espèces en monnaie de banque centrale. Cette filière correspond à un modèle 1 de DvP -Delivery versus Payment (Livraison contre Paiement) au sens du rapport de la BRI de 1992 précédemment mentionné.
Le cas échéant, des pensions livrées dites conservatoires (PLC) entre la Banque de France et un participant sont mises en place de façon automatique afin de permettre le dénouement des opérations. Un lien permanent est établi entre le système ESES France et le système TBF (puis TARGET 2 à compter de février 2008), permettant des transferts de monnaie de banque centrale vers l'un ou l'autre des deux systèmes en cours de journée. Ces mécanismes permettent de maintenir le nombre d'opérations demeurant en suspens en fin de journée à un niveau faible, soit 0,40% des capitaux (moyenne janvier à décembre 2007).
